專家：不需多慮人民幣貶值

8月11日，央行宣布完善人民幣兌美元匯率中間價報價機制，此舉令人民幣匯率兩天之內(nèi)貶值逾3.5%，市場嘩然的同時猜測央行被迫加入?yún)R率戰(zhàn)令人民幣開啟大幅貶值通道以刺激出口、穩(wěn)定增長……

　　但這顯然并不是本輪貨幣貶值的真正邏輯。

　　是完善匯率機制還是貶值？

　　市場首先需要做的是把因果關(guān)系搞清楚——究竟是央行完善匯率形成機制的過程令匯率貶值？還是為了貶值改變了匯率形成機制？

　　答案應(yīng)該顯而易見是前者。

　　人民幣匯改10年來，匯率形成機制加速向市場化邁進，特別是近年來的人民幣國際化進程，要求人民幣匯率形成機制必須具備國際貨幣標準，匯率形成應(yīng)由供求關(guān)系決定且具有彈性，這也是人民幣加SDR的先決條件。

　　從跡象上看，經(jīng)過長期溝通，對于外部詬病的“人民幣被低估”和“市場化程度不足”哪個才是阻礙人民幣納入國際關(guān)鍵貨幣籃子進程的根本所在應(yīng)該已經(jīng)有了明確答案，此時做出改革動作就不奇怪了。

　　恰在此時，受到經(jīng)濟增速減緩、國際收支順差縮窄、資產(chǎn)價格上漲空間有限、美元全面走強等因素的疊加影響，人民幣一直面臨客觀上存在的和市場參與者預(yù)期的貶值壓力，當放棄盯住美元政策采用市場化的人民幣中間價形成機制之后，這種貶值壓力很自然地就會釋放出來。

　　因此，此次巨變的原因和目標是人民幣匯率形成機制市場化，而貶值是其結(jié)果。

　　此兩者不可本末倒置考慮，否則將會迷失方向。

　　貶值壓力究竟有多大？

　　市場最為糾結(jié)的恐怕就是人民幣匯率未來貶值幅度問題，從輿論上來看，悲觀情緒似乎占據(jù)主流，一些預(yù)期已經(jīng)指向快速貶值10%甚至15%以上，崩潰論被重新炒作。

　　所謂貶值通道的開啟和貨幣戰(zhàn)的標準應(yīng)該是以短時間內(nèi)大幅貶值或長期持續(xù)單邊大幅度貶值為標志，但人民幣的確不具備這樣的基礎(chǔ)，這一點央行并未說官話。

　　事實上，現(xiàn)在才忽然發(fā)現(xiàn)人民幣“貶值”已經(jīng)有點晚了。人民幣即期匯率自2014年1月在6.0395見頂至此次大幅波動前的6.2094已經(jīng)貶值了近3%，期間在2015年3月曾經(jīng)到達過6.2760，貶值幅度近4%。這些并未引起市場的特別關(guān)注，本次3%的幅度之所以引起強烈反應(yīng)與速度較快有很大關(guān)系，但本質(zhì)上與之前沒有太大的區(qū)別。這種幅度與前期超過30%的升值幅度以及近一年多來其他貨幣兌美元普遍大幅貶值，動輒超過20%以上的幅度(歐元、澳元、日圓、韓元等)而言顯然相當溫和。

　　從長期來看，由于經(jīng)濟新常態(tài)因素及國際收支趨于平衡，特別是受美元長期走強趨勢影響，人民幣面臨進一步對前期高估部分進行修正的壓力，6.5-6.8區(qū)域在1-2年時間里來看是較為合理的。但經(jīng)濟增速仍然保持全球最高、利率優(yōu)勢存在、經(jīng)常帳順差長期存在、人民幣國際化進程加速等因素，也令人民幣匯率大幅下跌的可能性極大降低。

　　從市場來看，據(jù)路透社的一份調(diào)查顯示，境外機構(gòu)對2015年底人民幣匯率的預(yù)期是在6.41附近，近幾個交易日的調(diào)整幅度已經(jīng)充分反映了這一預(yù)期；一年期NDF匯率較目前的即期匯率僅低2.8%(至執(zhí)筆時)，這些都說明境外市場對人民幣匯率并未作出大幅貶值的預(yù)期，反倒是境內(nèi)情緒異常躁動。

　　同時，由于人民幣國際化進程進入關(guān)鍵時刻，這是國家發(fā)展長期大戰(zhàn)略的重大問題，大幅貶值將令前期的巨大努力前功盡棄，因此，政府缺乏大幅貶值的主觀動機，也不會允許這樣的情形發(fā)生。就人民幣國際化和貶值刺激經(jīng)濟分別能夠帶來的好處相比較，顯然前者的獲益將遠遠超過后者，兩者相權(quán)當然取最優(yōu)。

　　另外，隨著資本項目開放進程的加快，因主權(quán)債務(wù)水平遠低于其他經(jīng)濟體以及收益率競爭優(yōu)勢，吸引外部資金進入人民幣主權(quán)債券市場的可能性較大。由于其他主要貨幣收益率普遍低下及主權(quán)信用風險巨大，放眼全球已很難找到優(yōu)于人民幣的投資標的，匯率的適度調(diào)整也將對資金形成吸引力，這會為人民幣匯率形成支持。

　　因此，未來人民幣匯率的波動仍在較可控范圍，出現(xiàn)階段性貶值用“修正調(diào)整”更為貼切。

　　匯改及貶值將帶來哪些影響？

　　關(guān)于在美聯(lián)儲加息的檔口貶值將導致人民幣和其他貨幣大幅下跌并引發(fā)匯率戰(zhàn)的說法，相關(guān)國家央行普遍持否定態(tài)度，并未對此表示擔心。同時由于其他國家貨幣也可以用加大貶值力度來對沖人民幣貶值影響，同時出口下降更多是因外需疲軟影響，搞匯率貶值競爭刺激經(jīng)濟的意義不大。更加重要的是，實際情況可能恰恰與市場預(yù)期相反——由于美聯(lián)儲加息進程可能相當溫和，歐元、日圓、澳元、韓元等非美元貨幣需要修正前期對美聯(lián)儲加息的過度反應(yīng)，中期匯率反而傾向于較大幅度走強而不是走軟，這也將大大減弱人民幣的貶值壓力。

　　關(guān)于引發(fā)資本外逃的風險問題，由于市場前期已存在對人民幣貶值及經(jīng)濟放緩的預(yù)期，中國資本項目和金融項目已經(jīng)連續(xù)5個季度呈現(xiàn)逆差，今年上半年的逆差高達約5800億美元。也就是說，即使上半年匯率保持堅挺，仍然有一部分資金外流，如果匯率繼續(xù)大幅貶值，引起資金集中外逃的風險是存在的。另一方面，貶值預(yù)期被強化也將使風險加劇，這始終是一個需要高度重視的嚴峻課題，需要管理智慧，相信管理層不會放任此后果出現(xiàn)。

　　關(guān)于市場上充斥的人民幣貶值將令大宗商品價格繼續(xù)暴跌的說法，貶值之初的確市場有此反應(yīng)，但這并不意味著趨勢形成，反而很可能相反。事實上，由于美元匯率因加息力度可能不如預(yù)期面臨中期回軟調(diào)整的壓力，加上各國央行出于對通脹的渴望使盡渾身解數(shù)制造通脹，以及人民幣匯率貶值幅度有限，原油、貴金屬等大宗商品反而可能展開中期上漲趨勢。

　　關(guān)于房地產(chǎn)泡沫可能破裂的問題，一方面地產(chǎn)行業(yè)主要外資早已撤出，根本不會等到現(xiàn)在才走，近兩年巨額港資套現(xiàn)出走就是一個典型的代表，因此不會出現(xiàn)集中的地產(chǎn)資金外逃；另一方面，地產(chǎn)企業(yè)美元債務(wù)存量較高，這在某種程度上加大了償債壓力，是一個風險點。而從大趨勢上來看，地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)整早已展開，且將延續(xù)。

　　關(guān)于可能造成股市大跌的說法，從這幾天的盤面觀察已經(jīng)基本否定了這種觀點。由于A股中的外資并不多，且因此輪大跌早已離場，所以并未引起什么波動。從長遠來看，只要股票投資收益和匯率波動幅度存在較大差異，則對股市的影響將非常輕微，主要是心理層面的。從全球來看，股市因貨幣貶值大跌均是由資本流動充分自由以及貨幣貶值幅度失控引發(fā)的，當前情況遠未到那個地步，有人將此次影響與1997年亞洲金融危機相提并論并不恰當。

　　未來人民幣匯率發(fā)展路徑如何？

　　從趨勢上看，人民幣市場化進程已不可逆，波動幅度逐漸放大以及頻繁的雙向波動將有望成為未來的顯著特征，而基于國際化的要求，人民幣交易時間、價格一致性等與國際接軌也是大勢所趨，其目標是向自由浮動邁進，而這一進程將不受人民幣匯率是漲是跌影響。

　　從未來1-2年周期來看，因國際外匯市場美元匯率上漲的大趨勢仍然有望持續(xù)(盡管中間將有所反復(fù))，人民幣延續(xù)調(diào)整的概率較大，但基于中國經(jīng)濟體量、人民幣國際化、轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略等因素決定，幅度料將受限，而且，央行有足夠的彈藥維持穩(wěn)定局面。

　　從人民幣國際化角度來看，只要匯率保持相對穩(wěn)定，市場即可接受，美元、歐元等貨幣年均波動率以及日常波動率都非常大，這并不妨礙他們國際貨幣的地位。因此，對于人民幣匯率的有限波動和調(diào)整應(yīng)有自信，對人民幣被世界所接受應(yīng)有自信，不必太過拘泥某些價格水平的錨定。

　　未來，市場化的匯率波動將成為常態(tài)，波動將越來越大，復(fù)雜的因素使匯率漲跌趨勢很難看得太遠，對于新加入市場化的人民幣而言更是如此，市場應(yīng)對此做好準備，尤其是相關(guān)企業(yè)，應(yīng)學會管理匯率波動風險。

　　恐慌是沒有必要的，但長遠來看，貨幣的多元化配置肯定是沒錯的。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。