債市上下兩難 維持底部振蕩

上周五（7月14日），央行等量對沖公開市場到期逆回購，期債全天弱勢振蕩，收盤漲跌不一。10年國債期貨主力T1709漲0.03%，5年國期貨主力TF1709跌0.05%。近期債市波動明顯變小，市場仍然面臨上有壓力、下有支撐的局面。

央行近期維持穩(wěn)健貨幣政策，保持資金面的基本穩(wěn)定，令市場既不過松，又不偏緊。近日，全國金融工作會議在北京召開，這從宏觀上對未來一段時間內(nèi)金融監(jiān)管指明了方向。從會議內(nèi)容看，監(jiān)管方向仍然以穩(wěn)為主，這就決定了金融市場（股市、債市、匯市）或難出現(xiàn)大的波動。如果市場未有其他重大因素發(fā)生變化，未來一段時間內(nèi)債市大概率延續(xù)底部區(qū)間振蕩的格局。

央行公開市場維穩(wěn)之意不變，令債市上下兩難。7月13日，央行進(jìn)行1年期MLF操作，規(guī)模3600億元，利率持平于3.2%。從量上看，上周央行公開市場有2800億逆回購到期，周一至周五分別到期300億元、400億元、500億元、600億元、1000億元。加上1795億元MLF到期，央行本周公開市場操作資金量基本持平。從價上看，本次操作為1年MLF操作，利率為3.2%，遠(yuǎn)大于到期的逆回購，也大于本次到期的6個月MLF（利率為2.85%）。當(dāng)日的操作雖然在情緒上提振了國債期貨，但實(shí)質(zhì)上提升了市場資金成本。既保持了總體穩(wěn)定，又實(shí)現(xiàn)了去杠桿的目的。

金融工作會議繼續(xù)強(qiáng)調(diào)去杠桿大方向不變，貨幣寬松短期難現(xiàn)。2017年7月14—15日，全國金融工作會議在北京召開，會議提出金融工作要圍繞服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、防控金融風(fēng)險、深化金融改革三項(xiàng)任務(wù)。國內(nèi)金融工作的四大原則是回歸本源、優(yōu)化結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化監(jiān)管、市場導(dǎo)向。會議強(qiáng)調(diào)要推動經(jīng)濟(jì)去杠桿，堅(jiān)定執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策，處理好穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、控總量的關(guān)系。要把國有企業(yè)降杠桿作為重中之重，抓好處置僵尸企業(yè)工作。值得關(guān)注的是，此次的去杠桿由之前的金融去杠桿變?yōu)榻?jīng)濟(jì)去杠桿，并提出要把主動防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險放在更加重要的位置。這意味著短期內(nèi)貨幣政策難再寬松，資產(chǎn)泡沫將受到抑制，金融發(fā)展將回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)本源。

匯率改革節(jié)奏放緩，提高國內(nèi)貨幣政策的相對獨(dú)立性。金融工作會議指出，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣國際化，穩(wěn)步實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目可兌換。之前的說法是，加快實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換。因此，人民幣資本項(xiàng)目可兌換的大趨勢并沒有發(fā)生改變，但是在節(jié)奏上卻突出強(qiáng)調(diào)了穩(wěn)中推進(jìn)。這樣做的結(jié)果是，國內(nèi)貨幣政策受外圍市場的影響相對降低，提高了央行貨幣政策的自主權(quán)，一定程度是利好當(dāng)前債市。

M2繼續(xù)走低，寬松貨幣時代或已面臨真正拐點(diǎn)。央行《2017年上半年金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)報(bào)告》顯示，6月末，廣義貨幣(M2)余額163.13萬億元，同比增長9.4%，增速分別比上月末和上年同期低0.2個和2.4個百分點(diǎn)。這是有記錄以來最低水平。今年上半年M2增速呈現(xiàn)穩(wěn)定下滑之勢，5月增速跌破個位數(shù)至9.6%，6月進(jìn)一步降至9.4%。這一方面是由于龐大的基數(shù)決定了未來M2降低已是必然，另外是由于監(jiān)管層去杠桿導(dǎo)致的貨幣相對收緊所致。目前我國的廣義貨幣(M2)已突破160萬億，與GDP之比遠(yuǎn)超其他國家。過去的高速增長由于GDP的快速增長及基數(shù)較低。未來在GDP增速下滑與龐大基數(shù)面前，M2難以走高。貨幣寬松時代或已真正面臨拐點(diǎn)。

整體來看，金融工作會議明確指出金融要服務(wù)于社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展，要推動經(jīng)濟(jì)去杠桿，堅(jiān)定執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策，再次向市場傳達(dá)監(jiān)管層對未來去杠桿、穩(wěn)健貨幣政策的基調(diào)未變。市場整體以穩(wěn)為主，債市繼續(xù)維持底部區(qū)間振蕩概率較大。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。