四季度債市調(diào)整壓力較大

“十一”長(zhǎng)假后首個(gè)交易日國(guó)債期貨大幅收跌，10年國(guó)債期貨主力合約T1712收跌0.36%，創(chuàng)8月7日以來(lái)最大跌幅，5年國(guó)債期貨主力合約TF1712跌0.23%。銀行間現(xiàn)券收益率明顯上行，10年期國(guó)開(kāi)債活躍券170210收益率上行2.62bp報(bào)4.3250%，10年期國(guó)債活躍券170018收益率上行3.76bp報(bào)3.65%。

國(guó)慶節(jié)前最后一個(gè)工作日，央行宣布定向降準(zhǔn)，本次降準(zhǔn)在市場(chǎng)預(yù)期之內(nèi)，對(duì)市場(chǎng)影響有限。本次定向降準(zhǔn)主要為扶持中小企業(yè)，應(yīng)對(duì)民間投資持續(xù)下滑，央行并無(wú)加大寬松之意。未來(lái)一段時(shí)間，市場(chǎng)仍面臨美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)第三次加息預(yù)期的沖擊。四季度利率債面臨天量供給，故市場(chǎng)表現(xiàn)難以樂(lè)觀。

定向降準(zhǔn)旨在對(duì)沖民間投資下滑，結(jié)構(gòu)性調(diào)整不改貨幣政策整體走向。9月30日，央行宣布定向降準(zhǔn)。央行進(jìn)行定向降準(zhǔn)的背景是民間投資的持續(xù)下滑。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局8月數(shù)據(jù)顯示，2017年1月至8月我國(guó)民間投資增速降至6.4%，連續(xù)第二個(gè)月放緩，預(yù)計(jì)9月仍難有起色。對(duì)央行貨幣政策而言，其并未改變其穩(wěn)健的基調(diào)。央行稱目前銀行體系流動(dòng)性總量處于較高水平，受央行逆回購(gòu)到期等因素的影響，10月9日不開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)操作，單日凈回籠1800億元。貨幣政策取向未變，對(duì)市場(chǎng)利率影響有限。

近期資金面面臨多重沖擊。首先，財(cái)政存款季節(jié)性上繳。今年前1―8月財(cái)政收入增速好于預(yù)期。財(cái)政存款變化對(duì)流動(dòng)性的影響是最主要的，因?yàn)檫@對(duì)基礎(chǔ)貨幣產(chǎn)生了影響。歷年來(lái)10月的財(cái)政存款都是正的，這就相當(dāng)于銀行體系的流動(dòng)性減少了。一般而言，10月的流動(dòng)性總體是偏緊的。其次是銀行繳準(zhǔn)和企業(yè)繳稅，繳準(zhǔn)對(duì)流動(dòng)性沖擊不大。值得注意的是繳稅，10月為四季度第一個(gè)月，選擇季度繳稅方式的企業(yè)要繳稅。10月通常是傳統(tǒng)的繳稅高峰期，因此稅收上繳遠(yuǎn)大于其他非季度首月的月份。但10月稅期會(huì)到23日，處于十九大期間，預(yù)計(jì)央行將通過(guò)對(duì)沖操作減弱對(duì)資金面的沖擊。

四季度天量債券供給壓頂，恐對(duì)市場(chǎng)造成沖擊。按照官方披露，財(cái)政部公布的四季度國(guó)債發(fā)行計(jì)劃將發(fā)行記賬式付息國(guó)債22只、記賬式貼現(xiàn)國(guó)債15只、儲(chǔ)蓄國(guó)債4只。每年國(guó)債凈融資規(guī)模不超過(guò)中央財(cái)政赤字規(guī)模。按照2017年預(yù)算中央財(cái)政赤字1.55萬(wàn)億元計(jì)算，前三季度凈融資規(guī)模已達(dá)9300多億元，也就是說(shuō)四季度凈融資空間大約在6000億元。四季度政策性金融債發(fā)行規(guī)模為1萬(wàn)億元左右，單季總發(fā)行規(guī)模和凈發(fā)行規(guī)模均創(chuàng)出歷史新高。地方債方面，考慮到前三季度地方債發(fā)行總額僅為3.53萬(wàn)億元，四季度地方債發(fā)行需求為2.5萬(wàn)億元左右。四季度國(guó)債、政策性金融債、地方債的供給將是天量，如央行無(wú)其他寬松支持，對(duì)市場(chǎng)沖擊難以避免。

    美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息預(yù)期較強(qiáng)，量變累積對(duì)市場(chǎng)影響深遠(yuǎn)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)、稅改推進(jìn)、縮表臨近、加息概率加大等海外因素影響，會(huì)對(duì)我國(guó)債市以及資金面有不可忽視的負(fù)面影響。過(guò)去一段時(shí)間，通脹乏力與美國(guó)GDP增長(zhǎng)、PMI指數(shù)等明顯背離，成為美聯(lián)儲(chǔ)政策關(guān)注的重點(diǎn)。9月美國(guó)平均時(shí)薪環(huán)比、同比分別為0.5%、2.9%，大幅超出市場(chǎng)預(yù)期的0.3%、2.5%。CME Group網(wǎng)站顯示，非農(nóng)數(shù)據(jù)公布后，美聯(lián)儲(chǔ)12月加息概率上升至90.6%；在9月20日美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議結(jié)束時(shí)，加息概率略超70%。10月美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟縮表，美聯(lián)儲(chǔ)漸進(jìn)式加息、縮表短期對(duì)市場(chǎng)影響較小，但長(zhǎng)期恐對(duì)我國(guó)債市產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，不可不防。

整體來(lái)看，定向降準(zhǔn)雖然會(huì)釋放一定流動(dòng)性，但僅為結(jié)構(gòu)上的影響，對(duì)整體利率市場(chǎng)影響有限，也不會(huì)改變央行中性貨幣政策基調(diào)。未來(lái)一段時(shí)間市場(chǎng)面臨多重流動(dòng)性沖擊。預(yù)計(jì)央行會(huì)出臺(tái)一定措施維穩(wěn)，但加大寬松的可能性微乎其微，故不可對(duì)后市過(guò)于樂(lè)觀。由于美聯(lián)儲(chǔ)縮表、加息持續(xù)跟進(jìn)，未來(lái)一段時(shí)間，國(guó)債市場(chǎng)仍難有好的表現(xiàn)。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。