瀝青：價(jià)格重心將繼續(xù)上移

引言：近幾年原油價(jià)格重心上移是推升瀝青價(jià)格的主要原因。從供需格局上來(lái)看，瀝青產(chǎn)能過(guò)剩成為常態(tài)，供應(yīng)整體保持充裕，而“十三五”時(shí)期公路建設(shè)增速放緩，高速公路年均新增不及“十二五”時(shí)期，瀝青需求也難有突破。綜合來(lái)看，瀝青長(zhǎng)期走勢(shì)仍然源于成本端的推動(dòng)，未來(lái)價(jià)格重心將繼續(xù)上移。

公路建設(shè)投資平穩(wěn)增長(zhǎng)

近幾年，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)放緩，2015—2017年國(guó)內(nèi)GDP連續(xù)三年低于7%的增長(zhǎng)水平。同時(shí)，在近幾年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速下滑的大背景下，國(guó)內(nèi)道路運(yùn)輸業(yè)投資也出現(xiàn)放緩現(xiàn)象，道路運(yùn)輸業(yè)投資完成額累計(jì)同比增速?gòu)?009年前后的50%左右回落至2013年以來(lái)20%左右的增速平臺(tái)上，而從2017年來(lái)看，道路運(yùn)輸業(yè)投資完成額累計(jì)同比增速較2016年小幅提升，這與國(guó)家“五年規(guī)劃”建設(shè)周期有一定關(guān)系。而交通固定資產(chǎn)投資在2017年增速提升明顯，1—10月累計(jì)同比增長(zhǎng)18%。其中，占公路建設(shè)投資約90%的交通固定資產(chǎn)投資1—10月累計(jì)同比增長(zhǎng)22%。分區(qū)域來(lái)看，西部地區(qū)仍是“十三五”期間國(guó)家投資的重點(diǎn)，投資占比達(dá)到50%，1—10月西部地區(qū)公路建設(shè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增長(zhǎng)31%，而東部地區(qū)投資占比在28%左右。2017年投資額也遠(yuǎn)高于2016年同期水平，中部地區(qū)投資占比為30%左右，投資額由2016年的負(fù)增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)。整體來(lái)看，2017年我國(guó)公路建設(shè)投資仍然呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，且增速加快，東、西部地區(qū)為增長(zhǎng)主力。

2018年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)將以穩(wěn)健為主，GDP增速預(yù)計(jì)仍將低于7%，貨幣政策將趨緊。而從公路建設(shè)投資方面來(lái)看，“十三五”規(guī)劃的第三年公路建設(shè)投資將進(jìn)一步釋放，預(yù)計(jì)2018年公路建設(shè)投資額將延續(xù)當(dāng)前的增長(zhǎng)水平，而西部地區(qū)投資增長(zhǎng)潛力仍然最大。

原油價(jià)格觸底回升

原油作為石化產(chǎn)業(yè)鏈的源頭，是生產(chǎn)成品油及石油瀝青的原料，而原油在瀝青生產(chǎn)成本中占比在八成左右，因此原油價(jià)格基本決定瀝青的生產(chǎn)成本以及瀝青的價(jià)格區(qū)間。從較長(zhǎng)的周期來(lái)看，我們測(cè)算了近四年來(lái)國(guó)內(nèi)石油瀝青價(jià)格與原油價(jià)格的相關(guān)性，在0.8以上，兩者在大的趨勢(shì)上仍然保持一致，但相對(duì)較短的周期相關(guān)性則會(huì)有一些差異，由于價(jià)格傳導(dǎo)需要一定的時(shí)間，理論上瀝青價(jià)格的變動(dòng)往往滯后于原油價(jià)格的變動(dòng)。不過(guò)，近兩年瀝青與原油的走勢(shì)關(guān)聯(lián)性明顯減弱，2017年年初以來(lái)，瀝青與原油的走勢(shì)相關(guān)性僅在0.3左右。我們認(rèn)為，從長(zhǎng)期趨勢(shì)上看，原油與瀝青價(jià)格走勢(shì)仍然會(huì)保持較高的關(guān)聯(lián)性，2016年年初以來(lái)，原油觸底回升也從成本端推動(dòng)瀝青價(jià)格重心逐步上移，但從相對(duì)較短的周期來(lái)看，兩者關(guān)系呈現(xiàn)較大的不確定性。

“十二五規(guī)劃”時(shí)期，公路建設(shè)帶動(dòng)國(guó)內(nèi)瀝青產(chǎn)能經(jīng)歷了新一輪擴(kuò)充，從2011年的2400萬(wàn)噸增加至2015年的4100萬(wàn)噸。“十三五規(guī)劃”期間，國(guó)內(nèi)瀝青產(chǎn)能繼續(xù)增加，2016年國(guó)內(nèi)瀝青產(chǎn)能達(dá)到4210萬(wàn)噸，而2017年國(guó)內(nèi)多家煉廠有新增產(chǎn)能投放，其中已投產(chǎn)的企業(yè)包括嵐橋石化、科力達(dá)、盤(pán)錦浩業(yè)、盛馬化工、新疆美匯特，截至12月中旬，新增產(chǎn)能合計(jì)達(dá)到645萬(wàn)噸，云南石化也有部分投產(chǎn)，但要根據(jù)未來(lái)需求制訂排產(chǎn)計(jì)劃，預(yù)計(jì)2017年國(guó)內(nèi)瀝青產(chǎn)能將超過(guò)5000萬(wàn)噸，但2018年新增產(chǎn)能投放預(yù)計(jì)將少于2017年。另一方面，國(guó)內(nèi)瀝青產(chǎn)量及需求量?jī)H為產(chǎn)能的一半左右，瀝青產(chǎn)能過(guò)剩嚴(yán)重。長(zhǎng)期以來(lái)，瀝青煉廠產(chǎn)能利用率偏低，大量裝置產(chǎn)能閑置，瀝青煉廠裝置開(kāi)工率基本維持在50%—70%。而在國(guó)內(nèi)瀝青產(chǎn)能繼續(xù)擴(kuò)充的背景下，瀝青產(chǎn)能過(guò)剩也將成為常態(tài)，未來(lái)煉廠產(chǎn)能利用率仍會(huì)保持偏低水平。

近幾年，國(guó)內(nèi)瀝青產(chǎn)量呈現(xiàn)逐年增長(zhǎng)的趨勢(shì)，年均增長(zhǎng)率在8%左右。2017年1—11月，國(guó)內(nèi)瀝青產(chǎn)量達(dá)到2416.68萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)9%，預(yù)計(jì)2017年全年國(guó)內(nèi)瀝青產(chǎn)量將超過(guò)2600萬(wàn)噸，而2016年產(chǎn)量為2408萬(wàn)噸。分區(qū)域來(lái)看，華東地區(qū)是國(guó)內(nèi)瀝青主產(chǎn)區(qū)，產(chǎn)量占比在55%左右，東北和華南地區(qū)占比均在17%左右，其他地區(qū)產(chǎn)量占比較少。分省份來(lái)看，山東省、江蘇省、遼寧省、廣東省、浙江省是瀝青的主要產(chǎn)地，這5省產(chǎn)量占比在80%左右。分煉廠來(lái)看，2017年1—11月，中石油、中石化、中海油以及地方煉廠的產(chǎn)量水平分別為644.26萬(wàn)噸、736.69萬(wàn)噸、235.21萬(wàn)噸、800.52萬(wàn)噸，市場(chǎng)份額分別達(dá)到27%、30%、10%和33%，中石油、中石化及地方煉廠瀝青產(chǎn)量較2016年同期有所增長(zhǎng)，而中海油產(chǎn)量與2016年同期相比有所下滑，但三大集團(tuán)與地方煉廠的產(chǎn)量結(jié)構(gòu)占比整體較2016年變化不大。

值得注意的是，在國(guó)產(chǎn)瀝青原料中，馬瑞原油占比達(dá)到40%，且馬瑞原油的收率達(dá)到60%，高于其他原料。馬瑞原油是中石油以及地方煉廠生產(chǎn)瀝青的主要原料，因此其供應(yīng)情況對(duì)國(guó)內(nèi)瀝青產(chǎn)量影響較大。2017年1—10月，國(guó)內(nèi)馬瑞原油進(jìn)口量基本保持在140萬(wàn)噸上下，前10個(gè)月累計(jì)同比增長(zhǎng)13%，馬瑞原油供應(yīng)量整體保持穩(wěn)定。但馬瑞原油產(chǎn)自委內(nèi)瑞拉，而近兩年委內(nèi)瑞拉政治、經(jīng)濟(jì)局勢(shì)動(dòng)蕩，其原油產(chǎn)量出現(xiàn)明顯下滑，出口量同樣受到影響，若2018年該國(guó)原油產(chǎn)量繼續(xù)下滑，很可能影響馬瑞原油對(duì)國(guó)內(nèi)的供應(yīng)，進(jìn)而影響國(guó)內(nèi)瀝青產(chǎn)量。

此外，焦化料與瀝青在生產(chǎn)上具有替代性，一般來(lái)說(shuō)，當(dāng)焦化料與瀝青的價(jià)差在200元/噸以上時(shí)，煉廠生產(chǎn)焦化料更具有經(jīng)濟(jì)性。近幾年國(guó)內(nèi)流向焦化市場(chǎng)的瀝青量有所增加，而2018年原油價(jià)格大概率走高將進(jìn)一步提振焦化市場(chǎng)，焦化料的分流作用將繼續(xù)增強(qiáng)。

瀝青需求難有起色

國(guó)內(nèi)石油瀝青主要用于公路建設(shè)，占比在80%左右，10%左右用于建筑防水，其他10%左右流向焦化和船燃市場(chǎng)。但近幾年道路用瀝青需求一般，而非道路用瀝青銷售利潤(rùn)好于道路瀝青，使得流向非道路市場(chǎng)的瀝青有所增加，2010年非道路用瀝青的消費(fèi)占比僅為5%，2016年已上升至15%。2017年國(guó)內(nèi)道路瀝青需求基本穩(wěn)定，1—10月國(guó)內(nèi)瀝青表觀消費(fèi)量達(dá)到2573.80萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)5%，而2017年1—10月國(guó)內(nèi)瀝青進(jìn)口量出現(xiàn)明顯回落，1—10月進(jìn)口量累計(jì)達(dá)到423.55萬(wàn)噸，同比下降8.8%。

從進(jìn)口來(lái)源上看，韓國(guó)仍然是我國(guó)最大的瀝青進(jìn)口來(lái)源國(guó)，1—10月進(jìn)口量占比達(dá)到70%，新加坡進(jìn)口占比達(dá)到21%。雖然2017年前三個(gè)季度瀝青進(jìn)口量同比下滑明顯，但一個(gè)重要原因是同比基數(shù)較高，而四季度同比基數(shù)較低，因此2017年全年國(guó)內(nèi)瀝青進(jìn)口量仍可能在500萬(wàn)噸以上，并超過(guò)2016年的水平。

作為瀝青的主要需求端，近幾年國(guó)內(nèi)公路建設(shè)方面沒(méi)有明顯起色，根據(jù)2016年3月初國(guó)家公布的“十三五”規(guī)劃方案，“十三五”期間新建及改建高速公路通車(chē)?yán)锍碳s4.6萬(wàn)公里，不及“十二五”完成的4.9萬(wàn)公里。到2020年，全國(guó)高速公路總里程將為15萬(wàn)—16萬(wàn)公里，“十二五”年均新增9900公里，“十三五”預(yù)計(jì)年均新增6000公里。根據(jù)交通部制定的目標(biāo)來(lái)看，2017年新增高速公路5000公里，新建改建農(nóng)村公路20萬(wàn)公里，而2016年高速公路建設(shè)目標(biāo)為4500公里，實(shí)際新增6000公里。

從建設(shè)區(qū)域來(lái)看，2017年?yáng)|部和西部地區(qū)仍是公路建設(shè)增長(zhǎng)主力，但由于東部地區(qū)公路網(wǎng)建設(shè)逐漸趨于飽和，公路建設(shè)很難進(jìn)一步增長(zhǎng)，未來(lái)公路建設(shè)的重心仍將是西部地區(qū)。此外，從五年規(guī)劃的建設(shè)周期來(lái)看，2017—2018年公路建設(shè)項(xiàng)目將進(jìn)一步釋放，但受制于“十三五”年均新增約6000公里的預(yù)期，未來(lái)公路建設(shè)項(xiàng)目難有較大增長(zhǎng)，瀝青需求也難有大的突破。

原油作為成本端，近兩年價(jià)格重心不斷走高，對(duì)瀝青價(jià)格的上行起到主要的推動(dòng)作用。國(guó)內(nèi)瀝青產(chǎn)能在經(jīng)歷了2017年的大幅擴(kuò)充后，2018年新增產(chǎn)能不多，但國(guó)內(nèi)瀝青市場(chǎng)整體產(chǎn)能過(guò)剩局面難有改觀。雖然國(guó)內(nèi)瀝青煉廠常年維持較低開(kāi)工水平，但供應(yīng)保持充裕，同時(shí)國(guó)產(chǎn)瀝青主要原料馬瑞原油受委內(nèi)瑞拉局勢(shì)影響，未來(lái)產(chǎn)出存在不確定性，可能影響對(duì)國(guó)內(nèi)煉廠原料的供應(yīng)，因此，不排除未來(lái)國(guó)內(nèi)瀝青出現(xiàn)階段性供應(yīng)趨緊的局面。從需求端來(lái)看，2018年為“十三五規(guī)劃”的第三年，雖然從建設(shè)周期來(lái)看，公路項(xiàng)目將進(jìn)一步增加，但“十三五”時(shí)期整體建設(shè)項(xiàng)目偏少意味著瀝青年均需求難有較大增長(zhǎng)。我們認(rèn)為，瀝青長(zhǎng)期走勢(shì)仍然源于成本端的推動(dòng)，未來(lái)原油重心上行將繼續(xù)推升瀝青運(yùn)行中樞。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。