從政府工作報(bào)告看貨幣政策趨勢(shì)

新華財(cái)經(jīng)北京3月15日電（分析師蔡翔宇、刁倩）今年的政府工作報(bào)告指出，穩(wěn)健的貨幣政策要靈活精準(zhǔn)、合理適度。把服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)放到更加突出的位置，處理好恢復(fù)經(jīng)濟(jì)與防范風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速與名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配，保持流動(dòng)性合理充裕，保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定。并提出，優(yōu)化存款利率監(jiān)管，推動(dòng)實(shí)際貸款利率進(jìn)一步降低，繼續(xù)引導(dǎo)金融系統(tǒng)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)讓利。今年務(wù)必做到小微企業(yè)融資更便利、綜合融資成本穩(wěn)中有降。

政府工作報(bào)告對(duì)于貨幣政策的定調(diào)延續(xù)了2020年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和央行2020年第四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中對(duì)于貨幣政策的提法。總體來(lái)看，貨幣政策依舊“穩(wěn)”字當(dāng)頭不急轉(zhuǎn)彎，保持流動(dòng)性合理充裕，并新增了靈活精準(zhǔn)，結(jié)構(gòu)性政策工具或?qū)l(fā)力，保持普惠金融的支持力度，并將通過(guò)優(yōu)化存款利率監(jiān)管降低銀行負(fù)債成本，從而引導(dǎo)銀行降低實(shí)際貸款利率。

一、“穩(wěn)”字當(dāng)頭不急轉(zhuǎn)彎，貨幣政策回歸常態(tài)

我國(guó)貨幣政策的定調(diào)包含五個(gè)范疇，即寬松、適度寬松、穩(wěn)健、適度從緊和從緊。自2008年金融危機(jī)之后，我國(guó)一直實(shí)行的是穩(wěn)健的貨幣政策。而2020年為了應(yīng)對(duì)疫情沖擊，央行通過(guò)釋放流動(dòng)性，幫助金融機(jī)構(gòu)度過(guò)難關(guān)，加強(qiáng)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)力度。對(duì)比2020年和2019年央行在公開(kāi)市場(chǎng)上操作來(lái)看，2019年央行在公開(kāi)市場(chǎng)（含MLF操作）實(shí)現(xiàn)凈投放2351億元，而2020年實(shí)現(xiàn)凈投放13040億元。若再考慮央行在2020年實(shí)施的四次降準(zhǔn)（含定向降準(zhǔn)），釋放長(zhǎng)期資金約1.75萬(wàn)億元。

從今年的總基調(diào)來(lái)看，“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活精準(zhǔn)、合理適度。處理好恢復(fù)經(jīng)濟(jì)與防范風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定”，相較于2020年政府工作報(bào)告提出的“穩(wěn)健的貨幣政策要更加靈活適度”，以及2019年的“穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度”，今年雖然依然“穩(wěn)”字當(dāng)頭，但突出了精準(zhǔn)。這與2020年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告和2020年末中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議表述一脈相承。隨著國(guó)內(nèi)疫情得到有效控制，經(jīng)濟(jì)不斷復(fù)蘇回歸潛在增速，貨幣政策確認(rèn)回歸常態(tài)化。同時(shí)，由于疫情沖擊導(dǎo)致的各類衍生風(fēng)險(xiǎn)仍存，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)尚未牢固，貨幣政策也未具備收緊的條件。

因此，2021年貨幣政策將繼續(xù)穩(wěn)健中性的主基調(diào)，不會(huì)急轉(zhuǎn)彎，但會(huì)穩(wěn)中有降，更加注重穩(wěn)杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)，在總量上將突出“正常”，既不會(huì)讓市場(chǎng)明顯感覺(jué)到“缺錢”，也不會(huì)“大水漫灌”，從而促進(jìn)宏觀杠桿率基本穩(wěn)定，在恢復(fù)經(jīng)濟(jì)與防范風(fēng)險(xiǎn)之間尋求平衡。

二、合理適度靈活精準(zhǔn)，普惠金融力度保持

“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活精準(zhǔn)、合理適度。”這里的“穩(wěn)健”是指保持政策的連續(xù)性和可持續(xù)性，“合理適度”指流動(dòng)性水平保持合理區(qū)間，而“靈活精準(zhǔn)”，則主要解決中小企業(yè)融資難融資貴的問(wèn)題。今年的政府工作報(bào)告提出，延續(xù)普惠小微企業(yè)貸款延期還本付息政策，加大再貸款再貼現(xiàn)支持普惠金融力度。因此，結(jié)構(gòu)性貨幣政策將會(huì)是今年的發(fā)力點(diǎn)，因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)性工具能減輕小微企業(yè)融資的負(fù)擔(dān)。

2020年6月1日，為了應(yīng)對(duì)疫情，普惠小微企業(yè)貸款延期支持工具、普惠小微企業(yè)信用貸款支持計(jì)劃兩項(xiàng)創(chuàng)新直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的政策工具出臺(tái)。其中一大特點(diǎn)為直達(dá)性，將貨幣政策操作與金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)的支持直接聯(lián)系，確保精準(zhǔn)調(diào)控。統(tǒng)計(jì)顯示，截至2020年11月底，銀行累計(jì)辦理各類企業(yè)貸款本息延期6.2萬(wàn)億元，累計(jì)發(fā)放普惠小微信用貸款3.4萬(wàn)億元，支持小微經(jīng)營(yíng)主體3188萬(wàn)家。兩項(xiàng)創(chuàng)新工具不僅幫助銀行降低負(fù)債成本，補(bǔ)充銀行流動(dòng)性，而且激勵(lì)銀行增加對(duì)小微企業(yè)的貸款支持，促進(jìn)寬信用。根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)，從2016年我國(guó)小微企業(yè)貸款余額穩(wěn)步增長(zhǎng)，截至2020年12月31日，小微企業(yè)貸款余額達(dá)42.7萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)15.72%，同比增速比2019年提高了5.57個(gè)百分點(diǎn)。

今年政府工作報(bào)告還提出，引導(dǎo)銀行擴(kuò)大信用貸款、持續(xù)增加首貸戶，推廣隨借隨還貸款，使資金更多流向科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展，更多流向小微企業(yè)、個(gè)體工商戶、新型農(nóng)業(yè)經(jīng)營(yíng)主體，對(duì)受疫情持續(xù)影響行業(yè)企業(yè)給予定向支持。大型商業(yè)銀行普惠小微企業(yè)貸款增長(zhǎng)30%以上。2019年政府工作報(bào)告首度設(shè)置小微貸款目標(biāo)，要求2019年國(guó)有大型商業(yè)銀行小微企業(yè)貸款要增長(zhǎng)30%以上，2020年增速目標(biāo)提高至40%，主要是為了對(duì)沖疫情帶來(lái)的影響，助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)。而今年這一目標(biāo)調(diào)整為30%，相比上年有所下降，一是可能因?yàn)槠栈菪∥①J款連續(xù)幾年高速增長(zhǎng)后基數(shù)較高，二是可能為了保持總體可控，防范金融風(fēng)險(xiǎn)。自2020年年中之后，隨著經(jīng)濟(jì)增速的反彈和杠桿率的飆升，央行對(duì)于“把服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)放在更突出位置”的要求逐漸淡化，貨幣政策由疫情期間的明顯寬松轉(zhuǎn)為常態(tài)化，并重提“把好貨幣供應(yīng)總閘門”。從報(bào)告表述來(lái)看，今年政策仍然需要在防風(fēng)險(xiǎn)的前提下做好支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的工作，尤其是中小企業(yè)。

因此，2021年貨幣政策在結(jié)構(gòu)上將會(huì)突出“靈活精準(zhǔn)”，更多地運(yùn)用結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，將流動(dòng)性更加精準(zhǔn)地滴灌到新基建、綠色發(fā)展、“三農(nóng)”、科技創(chuàng)新、小微和民營(yíng)企業(yè)等國(guó)民經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)。

三、優(yōu)化存款利率監(jiān)管，推動(dòng)實(shí)際貸款利率降低

政府工作報(bào)告提出，“優(yōu)化存款利率監(jiān)管，推動(dòng)實(shí)際貸款利率進(jìn)一步降低，繼續(xù)引導(dǎo)金融系統(tǒng)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)讓利。”當(dāng)前LPR已經(jīng)成為銀行貸款利率的定價(jià)基準(zhǔn)，金融機(jī)構(gòu)絕大部分新發(fā)放貸款已將LPR作為基準(zhǔn)定價(jià)，即“貸款利率=LPR報(bào)價(jià)+點(diǎn)差”。2020年央行通過(guò)下調(diào)LPR、壓降點(diǎn)差的方式引導(dǎo)貸款利率下行。央行發(fā)布的《2020年第四季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》顯示，“企業(yè)綜合融資成本明顯下降，2020年12月企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為4.61%，較上年同期下降0.51個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)有統(tǒng)計(jì)以來(lái)新低。”

2019年8月央行推動(dòng)貸款利率市場(chǎng)化改革，改革后LPR為按照以MLF利率為主的公開(kāi)市場(chǎng)操作利率加點(diǎn)形成，即央行通過(guò)調(diào)整MLF能夠影響貸款利率。但是當(dāng)前MLF占銀行負(fù)債的比重仍比較低，對(duì)銀行存款利率的影響有限。而實(shí)際上貸款利率的下限是受到銀行負(fù)債端即存款利率約束的，若是存款利率不向下調(diào)整，貸款利率下行必然會(huì)導(dǎo)致息差收窄，銀行降低貸款利率的空間也有限。

此前，央行一方面利用降低法定存款準(zhǔn)備金率等手段，壓低貨幣市場(chǎng)利率，降低銀行綜合負(fù)債成本；另一方面，2019年下半年以來(lái)，央行與銀保監(jiān)會(huì)多次對(duì)定期存款活期化等一些不規(guī)范的存款創(chuàng)新產(chǎn)品以及結(jié)構(gòu)性存款等高息存款產(chǎn)品進(jìn)行整治，倒逼商業(yè)銀行向資產(chǎn)收益與負(fù)債成本匹配回歸。而今年政府工作報(bào)告提出要優(yōu)化存款利率監(jiān)管，推動(dòng)實(shí)際貸款利率進(jìn)一步降低，那么意味著可能此前針對(duì)存款創(chuàng)新產(chǎn)品及結(jié)構(gòu)性存款等高息存款產(chǎn)品將會(huì)繼續(xù)進(jìn)行管理。此外，也不排除調(diào)整存款利率的可能。

需要注意的是，這里提出的是推動(dòng)實(shí)際貸款利率的下行，而非名義利率，物價(jià)的上升也會(huì)帶來(lái)實(shí)際利率的下降。再結(jié)合今年1月央行貨幣政策司司長(zhǎng)孫國(guó)峰在2020年金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)新聞發(fā)布會(huì)上表示“當(dāng)前利率水平合適、存款準(zhǔn)備金率水平不高”，那么也有可能是監(jiān)管層為了避免企業(yè)貸款利率出現(xiàn)升高的趨勢(shì)。因此，未來(lái)貸款利率或許會(huì)維持低位穩(wěn)定運(yùn)行，不會(huì)持續(xù)深度下行，而結(jié)合“合理適度靈活精準(zhǔn)”的表述，今年降低企業(yè)綜合融資成本的主要途徑可能還是通過(guò)結(jié)構(gòu)性工具來(lái)進(jìn)行。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。