大宗商品分化走勢仍將持續(xù)

對于本周在杰克遜霍爾參加年會的全球許多央行官員來說，9月頗為重要，因為他們采取的接近零或者負利率政策并未能提升全球經(jīng)濟增長。9月日本央行將發(fā)表貨幣政策評估報告；歐洲央行將可能權(quán)衡英國脫歐公投的影響，以及如有必要是否應(yīng)該增加刺激措施。

國內(nèi)方面，時隔半年后，中國央行本周在公開市場重新啟動14天逆回購，在補充流動性的同時，期限拉長也引發(fā)市場對央行貨幣政策轉(zhuǎn)向及有意降杠桿的憂慮。隨后國債期貨和現(xiàn)貨齊跌。央行的基準(zhǔn)利率是7天，而市場的基準(zhǔn)利率是隔夜（因為市場借錢主要是隔夜），兩者之間存在期限利差，導(dǎo)致央行基準(zhǔn)利率失效，這是央行不愿意看到的。因此，央行有必要調(diào)整資金融出結(jié)構(gòu)，一方面降低金融系統(tǒng)風(fēng)險，另一方面提高央行貨幣政策傳導(dǎo)機制有效性。同時，通過降低隔夜資金可得性，減少隔夜和7天的巨大利差。而套息利差的減少，一方面會導(dǎo)致10年期國債收益率難以下行；另一方面，會讓已經(jīng)加杠桿的機構(gòu)考慮降杠桿，因為本來的套息利差足以覆蓋其他成本和風(fēng)險，而現(xiàn)在利差收窄之后難以做到。而去杠桿行為一旦出現(xiàn)，可能會給債市帶來極大的上行壓力。

國內(nèi)7月宏觀、金融數(shù)據(jù)整體偏弱。工業(yè)增長仍然偏弱，房地產(chǎn)、制造業(yè)和基建投資增速均出現(xiàn)不同程度的下滑。政府以及市場一直高度關(guān)注的民間投資增速仍為負值。同時，固定資產(chǎn)投資資金來源同比增速也繼續(xù)放緩。7月的新增信貸完全由居民房貸所支撐，企業(yè)信貸甚至出現(xiàn)負增長。

從結(jié)構(gòu)上看，這一次偏弱更多集中在政府相關(guān)的部分。7月基建投資相對6月下滑了超過10個百分點；而中央投資項目、國企投資的增速也出現(xiàn)了較大程度的下滑。

國內(nèi)目前的政策仍然主要以“管”為主，因為擔(dān)憂過多的刺激政策會使得資金脫實向虛，引發(fā)更多風(fēng)險，因此短期政策不會急于回到刺激的道路上。未來的1—2個月，可能很難看到政策轉(zhuǎn)向大規(guī)模刺激，經(jīng)濟仍然會呈現(xiàn)緩慢下行的趨勢。

從目前情況來看，終端需求走弱跡象初顯，對價格的支撐作用逐步減弱，主動補庫行為可能支撐了短期數(shù)據(jù)的穩(wěn)定，但持續(xù)性有限。再考慮到企業(yè)盈利較大范圍改善和復(fù)產(chǎn)動力的提升，主要工業(yè)品價格短周期的“蜜月期”可能正在過去。不過，如果需求面的下滑幅度總體溫和，各品種之間由于供應(yīng)面的顯著差異，仍然會出現(xiàn)明顯分化。此外，政府行政性限產(chǎn)力度的調(diào)整，也會對相應(yīng)品種價格走勢帶來顯著的影響。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。