有色金屬緣何“內(nèi)弱外強”

2017年，有色金屬一改2016年“內(nèi)強外弱”格局，演變?yōu)?ldquo;內(nèi)弱外強”，LME金屬(除三個月錫價之外)的走勢比滬市有色金屬要強。筆者認為，有色金屬走勢強弱分化主要與經(jīng)濟復蘇步伐不同、供需主要矛盾切換和人民幣匯率三個因素變化有很大關系。2018年，伴隨地產(chǎn)和基建投資增速回落，國內(nèi)主動補庫可能變?yōu)楸粍永蹘?，最終需求走弱會拖累整體有色價格表現(xiàn)。

宏觀方面，從2008年金融危機以來，全球經(jīng)濟復蘇或者增長的步伐就出現(xiàn)明顯的分化。發(fā)達國家中美國率先實施QE，最先企穩(wěn)復蘇，歐元區(qū)在金融危機之后還遭遇歐債危機直到2017年經(jīng)濟才有起色。

中國經(jīng)濟在2009年率先走出金融危機沖擊，但2011年開始進入轉型期，直到2016年由于市場出清和供給側改革完成產(chǎn)能出清。由此，商品長達四年下跌后首次大規(guī)模反彈。不過，2017年開始，中國經(jīng)濟大體持穩(wěn)，有色金屬消費回升力度弱于2016年，其中二季度和四季度，需求端加杠桿放緩一度導致商品大規(guī)模回撤。與此同時，11月、12月，歐洲、美國和日本包括制造業(yè)PMI繼續(xù)上升，海外經(jīng)濟復蘇向好，助推具備國際定價的LME三個月銅、鋅和鎳價格明顯上漲。對比之下，國內(nèi)有色金屬盡管止跌回升，但漲幅并不如LME的漲幅，主要是中國經(jīng)濟可能再度進入庫存去化階段，全球主要經(jīng)濟體所處的復蘇階段不一致。

基本面上，2017年四季度商品供需矛盾切換，2017年前三季度市場焦點還是在供給端，2017年四季度，市場焦點轉向需求。對于有色金屬而言，中國對銅的需求在2017年前三季度占全球的50.5%，其他金屬消費比重也超過40%，但由于有色金屬定價權在LME和COMEX，基金等海外資本因歐美經(jīng)濟復蘇對需求樂觀，國內(nèi)需求因季節(jié)性淡季，LME有色金屬強于滬市金屬。

比如銅方面，2017年12月中下旬銅價走勢堅挺，超過其他有色金屬主要是2017年底廢銅進口批文較2016年同期大幅減少，原先銅產(chǎn)業(yè)鏈受環(huán)保因素較少，但年底包括銅陵有色30萬噸產(chǎn)能受環(huán)保問題停產(chǎn)，以及市場傳聞江西銅業(yè)也因江西省政府文件可能因排污問題而部分產(chǎn)能停產(chǎn)，但這實際是短期性因素，一方面，國內(nèi)有色冶煉排放等很早就走在環(huán)保前列，環(huán)保導致大型冶煉企業(yè)關停產(chǎn)能尚未有先例，小企業(yè)存在這種可能；另一方面，有色金屬價格長期還需要看需求。

鋁方面，國內(nèi)供給側改革、環(huán)保限產(chǎn)等因素導致原材料成本一度飆升，但國內(nèi)需求增速從年初預計的7%左右回落至3%左右，而LME鋁價則受益于中國鋁材出口放緩的壓力(部分銅管半成品鋁材變相出口鋁錠)，但2018年鋁制品出口關稅降為零，這可能加劇歐盟和美國對鋁制品反傾銷的壓力。

從匯率角度來看，有色金屬不僅和美元走勢密切相關。隨著中國經(jīng)濟在全球比重提升，以及人民幣匯率國家化下，有色金屬進出口貿(mào)易對人民幣匯率敏感度增加的情況下，人民幣升值，一般意味著有色金屬進口購買力增加，進口增加提振國際有色金屬價格，對國內(nèi)而言則是庫存累計的壓力。因此，2017年人民幣兌美元升值大約5.6%左右，滬市有色金屬相對于LME有色金屬會出現(xiàn)折價情況。

總體來看，有色金屬供應端的邊際變化也出現(xiàn)分化(供應壓縮空間極為有限)，但需求端都共同面臨因居民、政府和企業(yè)穩(wěn)杠桿或者去杠桿帶來的下行風險。而海外經(jīng)濟復蘇步伐滯后中國一個季度左右，因此有色金屬未來內(nèi)外價差修復很大可能通過LME補跌方式來完成。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。