7月MLF操作延續(xù)縮量平價(jià) 未來(lái)政策利率色彩或逐步淡化

15日，7月份的“麻辣粉”如期上桌，為維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕，中國(guó)人民銀行對(duì)當(dāng)月到期的1030億元MLF（中期借貸便利）延續(xù)了縮量平價(jià)續(xù)作操作。

分析認(rèn)為，鑒于當(dāng)前資金面保持穩(wěn)健寬松，政策性降息仍受內(nèi)外雙重約束，本月MLF操作模式符合預(yù)期。往后看，伴隨基礎(chǔ)貨幣投放的方式改變，MLF的政策利率色彩和作用或逐步淡化，存量規(guī)模也將有所下降，央行將聚焦于管好短端利率，進(jìn)而理順各項(xiàng)貨幣政策工具由短及長(zhǎng)的利率傳導(dǎo)機(jī)制。

——MLF延續(xù)縮量平價(jià)續(xù)作符合預(yù)期

為對(duì)沖稅期高峰等因素影響，維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕，中國(guó)人民銀行15日開(kāi)展了1290億元逆回購(gòu)及1000億元MLF操作，充分滿足了金融機(jī)構(gòu)需求；鑒于當(dāng)月有1030億元MLF到期，共回收中長(zhǎng)期流動(dòng)性30億元。

“7月MLF到期量為年內(nèi)最低，縮量續(xù)作主要源于當(dāng)前銀行體系流動(dòng)性充裕，市場(chǎng)利率偏低，商業(yè)銀行通過(guò)MLF向央行融資的需求下降，并非釋放數(shù)量收縮的信號(hào)?！?a href="http://m.wqcgm.cn/city/dongfang/" target="_blank">東方金誠(chéng)首席宏觀分析師王青說(shuō)。

數(shù)據(jù)顯示，在信用擴(kuò)張放緩、非銀資金充裕、地方債發(fā)行相對(duì)平穩(wěn)等因素影響下，當(dāng)前資金面整體穩(wěn)健寬松，6月份1年期商業(yè)銀行（AAA級(jí)）同業(yè)存單到期收益率均值已降至2.07%，在上月基礎(chǔ)上又下行2個(gè)基點(diǎn)，已連續(xù)5個(gè)月明顯低于2.50%的MLF操作利率；進(jìn)入7月后，截至12日該指標(biāo)均值又進(jìn)一步降至1.95%。

操作利率方面，根據(jù)中國(guó)人民銀行公告，15日7天期逆回購(gòu)及MLF操作利率分別報(bào)1.80%及2.50%，二者均與此前持平，其中后者還是連續(xù)第12個(gè)月保持在當(dāng)前水平。

目前，政策利率調(diào)降空間仍存但也面臨來(lái)自內(nèi)外部的雙重約束。如從內(nèi)部看，截至一季度末，商業(yè)銀行凈息差已降至1.54%的歷史新低，銀行普遍反映通過(guò)利潤(rùn)補(bǔ)充資本的能力受到約束，若此時(shí)繼續(xù)降息，銀行資產(chǎn)端的下行壓力會(huì)相對(duì)更大。

從外部看，雖然伴隨美國(guó)6月通脹回落，以及在就業(yè)、PMI、消費(fèi)等方面的綜合考量下，美聯(lián)儲(chǔ)9月降息的概率大幅提升，但不確定性仍然較強(qiáng)?！扒壹词菇迪⒑竺绹?guó)也會(huì)維持高利率較長(zhǎng)時(shí)間，海外貨幣政策對(duì)國(guó)內(nèi)寬松的制約仍在，需等到政策明確轉(zhuǎn)向之時(shí)才為更合適的調(diào)整時(shí)機(jī)?！敝袊?guó)民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬說(shuō)。

中國(guó)銀行研究院研究員梁斯還提到，MLF中標(biāo)利率持穩(wěn)還反映了當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)資金價(jià)格的預(yù)期是合理的，符合當(dāng)前市場(chǎng)運(yùn)行形勢(shì)。“一季度企業(yè)貸款利率已降至3.73%，比去年末下降了2bp，延續(xù)下行態(tài)勢(shì)，因此MLF利率保持穩(wěn)定也符合市場(chǎng)預(yù)期?！?/p>

往后看，有受訪人士預(yù)計(jì)，雖然短期內(nèi)降準(zhǔn)降息較難兌現(xiàn)，但年內(nèi)或仍存在落地空間。如步入三季度后政府債發(fā)行節(jié)奏將明顯加快，11-12月因國(guó)債到期量較低，流動(dòng)性壓力相對(duì)變大，同時(shí)考慮到四季度MLF到期規(guī)模相對(duì)較高，屆時(shí)央行或于三季度末或第四季度實(shí)施降準(zhǔn)，以呵護(hù)流動(dòng)性并緩解MLF續(xù)作壓力。

——未來(lái)MLF政策利率色彩或逐步淡化

回顧MLF歷史，其最初于2014年9月作為基礎(chǔ)貨幣的投放工具而被設(shè)立，后在2019年與貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）掛鉤后，逐漸成為連接金融市場(chǎng)及實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域利率間的重要一環(huán)，重要性愈發(fā)凸顯，目前MLF規(guī)模已擴(kuò)張到7萬(wàn)億上方。

“央行曾有意培育MLF為中期市場(chǎng)利率的‘錨’，從而形成對(duì)應(yīng)的‘利率走廊’。但從近年實(shí)踐看，作為中期政策利率的MLF利率時(shí)常與同期限市場(chǎng)利率走勢(shì)出現(xiàn)偏差，而且其與LPR之間的‘脫鉤性’也逐漸顯現(xiàn)，二者不同步性加大。在此背景下，央行開(kāi)始聚焦于管好短端利率，中期利率推動(dòng)主要由市場(chǎng)決定?！睖乇蛘f(shuō)。

中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)潘功勝6月時(shí)明確表示，未來(lái)可考慮以央行的某個(gè)短期操作利率為主要政策利率，目前看7天期逆回購(gòu)操作利率已基本承擔(dān)了這個(gè)功能。其他期限貨幣政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，逐步理順由短及長(zhǎng)的傳導(dǎo)關(guān)系。

“這意味著下一步政策利率體系將有重大調(diào)整，在強(qiáng)化7天期逆回購(gòu)利率的主要政策利率地位的同時(shí)，MLF操作利率的政策利率色彩將會(huì)淡化。”王青說(shuō)。

具體來(lái)看，溫彬認(rèn)為，考慮到現(xiàn)階段MLF“量多價(jià)高”，要淡化其政策利率地位，首先要把MLF的量降下來(lái)，未來(lái)可主要通過(guò)降準(zhǔn)或購(gòu)買國(guó)債來(lái)實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)貨幣投放。此外，LPR報(bào)價(jià)本身也不必然需要掛鉤或參考MLF利率，未來(lái)的“降息”操作或?qū)⑹恰?天期逆回購(gòu)利率→LPR報(bào)價(jià)+債券利率”。

目前，LPR是由20家報(bào)價(jià)行每月根據(jù)其對(duì)最優(yōu)質(zhì)貸款客戶的貸款利率，按市場(chǎng)化原則報(bào)價(jià)，經(jīng)全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心算術(shù)平均得出的報(bào)價(jià)利率。

業(yè)內(nèi)專家指出，當(dāng)前LPR報(bào)價(jià)與最優(yōu)質(zhì)客戶貸款利率之間出現(xiàn)一定偏離，未來(lái)還需要加強(qiáng)報(bào)價(jià)質(zhì)量考核，減少偏離度。此外還可以考慮借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，用類似SOFR（有擔(dān)保隔夜融資利率）的短端市場(chǎng)利率作為浮動(dòng)貸款利率的定價(jià)基準(zhǔn)。這方面的改進(jìn)有利于提高貸款基準(zhǔn)利率的公允性，也有利于提高利率傳導(dǎo)效率。

往后看，在MLF政策利率色彩淡化，監(jiān)管層明確要求提高LPR報(bào)價(jià)質(zhì)量，以及綜合考慮當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況和物價(jià)水平后，王青判斷，7月LPR報(bào)價(jià)單獨(dú)下調(diào)的可能性上升?！昂罄m(xù)監(jiān)管層或重點(diǎn)通過(guò)發(fā)揮存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制的作用，引導(dǎo)存款利率下調(diào)，為下半年LPR報(bào)價(jià)下行鋪平道路?！?/p>

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。