解讀：225年鎳中間品鋼市回顧及226年展望

【摘要】2025年，全球鎳市場在結(jié)構(gòu)性過剩的宏觀背景下，其關(guān)鍵中間產(chǎn)品——混合氫氧化鎳鈷（MHP）和高冰鎳（Nickel Matte）的市場呈現(xiàn)出獨(dú)特的運(yùn)行軌跡。全年市場主要矛盾在全局過剩和結(jié)構(gòu)性緊張之間轉(zhuǎn)變，中間品產(chǎn)量雖大幅增長，但可流通至新能源領(lǐng)域的原料卻顯不足，導(dǎo)致中間品加工系數(shù)持續(xù)攀升。進(jìn)入2026年，隨著印尼新建MHP產(chǎn)能的持續(xù)釋放，中間品供應(yīng)預(yù)計(jì)將從偏緊轉(zhuǎn)向?qū)捤桑?a href="http://m.wqcgm.cn/price/" target="_blank">價格支撐可能逐步走弱，全年市場或?qū)②呄蚬┬柁D(zhuǎn)松、價格偏弱的節(jié)奏。?一、價格回顧：供需錯配驅(qū)動，折扣系數(shù)強(qiáng)勢上行鎳中間品的定價以其所含的鎳、鈷的金屬價值為標(biāo)準(zhǔn)，市場一般報(bào)價為折百金屬價格相對于倫敦金屬交易所（LME）鎳價或標(biāo)準(zhǔn)鈷價的折扣系數(shù)。截至2025年底，高冰鎳金屬價格14993美元/噸，相對LME鎳91折；MHP鎳金屬價14663美元/噸，相對LME鎳89折，鈷金屬價48414美元/噸，相對標(biāo)準(zhǔn)級鈷91.5折。2025年在鎳產(chǎn)業(yè)整體過剩、鎳價重心下移的背景下，MHP和高冰鎳的價格卻走出了獨(dú)立的強(qiáng)勢行情，不僅折扣系數(shù)大幅上漲，金屬價格也走出了上揚(yáng)的行情。年初，因高冰鎳?yán)麧櫜患?，大量RKEF產(chǎn)線轉(zhuǎn)產(chǎn)鎳鐵，原使用高冰鎳的硫酸鎳企業(yè)轉(zhuǎn)而爭奪MHP，拉動MHP系數(shù)開啟上行趨勢。二季度印尼部分MHP冶煉廠因技術(shù)原因減產(chǎn)，加劇了供應(yīng)偏緊的狀況。到了第三季度，為應(yīng)對2026年新能源汽車補(bǔ)貼退坡，下游出現(xiàn)搶裝和需求前置，傳導(dǎo)至上游中間品市場，進(jìn)一步推高價格系數(shù)。四季度，剛果金鈷原料政策擾動引發(fā)鈷供應(yīng)缺口預(yù)期，硫酸鈷價格大幅上漲，此時鈷的系數(shù)已由年初的50折附近大幅攀升至最高95折；而MHP作為重要的含鈷原料，其經(jīng)濟(jì)性顯著提升，強(qiáng)力支撐了MHP整體價格的上漲。高冰鎳則因生產(chǎn)成本較高、流通量相對受限，其系數(shù)也持續(xù)走高。全年來看，中間品價格的強(qiáng)勢，深刻反映了海外資源集中國家（印尼、剛果金）主導(dǎo)的供應(yīng)格局下，新能源原料路徑的階段性瓶頸。?二、生產(chǎn)情況：印尼主導(dǎo)增長，MHP與冰鎳情況迥異全球鎳中間品生產(chǎn)高度集中于印度尼西亞，2025年其總體產(chǎn)量繼續(xù)高速擴(kuò)張，但增量在MHP，冰鎳反倒出現(xiàn)同比小幅減產(chǎn)。2025年MHP僅新投產(chǎn)1個項(xiàng)目，產(chǎn)能增加2萬鎳金屬噸/年，原有項(xiàng)目的爬產(chǎn)、滿產(chǎn)甚至超產(chǎn)足以為總體產(chǎn)量帶來大幅的增漲。2025年印尼MHP產(chǎn)量47.07萬鎳金屬噸（12月為預(yù)估，下同）同比增加40.82%。2026年計(jì)劃投產(chǎn)的MHP項(xiàng)目眾多，合計(jì)新增產(chǎn)能將超過30萬鎳金屬噸/年，但是否能全部項(xiàng)目按時投產(chǎn)以及迅速達(dá)產(chǎn)，還有待觀察，預(yù)計(jì)2026年印尼MHP產(chǎn)量將達(dá)到56.5萬鎳金屬噸。2025年冰鎳則迎來轉(zhuǎn)折，一季度末至二季度鎳鐵價格上漲、鎳價整體下滑，導(dǎo)致其利潤下降，RKEF產(chǎn)線紛紛轉(zhuǎn)產(chǎn)。2025年印尼冰鎳產(chǎn)量33.32萬鎳金屬噸，同比減少4.74%，其中高冰鎳25.65萬鎳金屬噸，低冰鎳7.67萬鎳金屬噸。2026年冰鎳經(jīng)濟(jì)性依然不容樂觀，由于不再有新的RKEF產(chǎn)線被批準(zhǔn)，鎳鐵的需求增加將導(dǎo)致繼續(xù)有RKEF產(chǎn)線轉(zhuǎn)產(chǎn)NPI，但OESBF項(xiàng)目或?yàn)榭傮w冰鎳產(chǎn)量帶來一定的增量，預(yù)計(jì)2026年印尼冰鎳產(chǎn)量將達(dá)到36.5萬鎳金屬噸。?三、進(jìn)出口情況：進(jìn)口依賴加深，印尼占據(jù)絕對多數(shù)中國作為全球最大的鎳中間品消費(fèi)國，進(jìn)口量持續(xù)攀升，進(jìn)口來源絕大部分自然是印尼。以實(shí)物噸計(jì)，2025年來自印尼的濕法中間品進(jìn)口量占總量的85.46%，來自印尼的鎳锍進(jìn)口量占總量的93.92%
2025年中國濕法冶煉中間品進(jìn)口實(shí)物量達(dá)到183.64萬噸，同比增長28.33%，約合鎳金屬量47.42萬噸。2025年中國鎳锍進(jìn)口實(shí)物量42.62萬噸，同比增長2.33%，約合鎳金屬量17.81萬噸。?四、下游需求：三元需求溫和增長，純鎳分流效應(yīng)顯著2025年中國鎳中間品消費(fèi)量49.49萬鎳金屬噸（不含中國本土礦石及進(jìn)口精礦冶煉而成的鎳锍的消費(fèi)），其中冰鎳消費(fèi)17.86萬鎳金屬噸，MHP消費(fèi)31.63萬鎳金屬噸。鎳中間品的下游消費(fèi)主要有兩個方向：三元前驅(qū)體（及至電池）與純鎳。三元前驅(qū)體方面，全年需求呈現(xiàn)明顯季節(jié)性，即2025年初時整體需求較弱；至三四季度，受三元材料放量、動力市場及新能源車補(bǔ)貼退坡前搶裝帶動而升高，全年三元前驅(qū)體對鎳需求增長在6%。但在電池領(lǐng)域，高鎳三元電池仍受磷酸鐵鋰技術(shù)路線的擠壓，后續(xù)增量空間有限。純鎳方面，成為了吸收中間品供應(yīng)增量重要的緩沖，由于純鎳具有期貨交割屬性，現(xiàn)金流優(yōu)勢明顯，且合金、電鍍等傳統(tǒng)領(lǐng)域需求穩(wěn)定，吸引了大量中間品原料流入。這使得硫酸鎳市場雖然面臨原料短缺，價格高位，但全球純鎳缺持續(xù)累積庫存，鎳中間品整體仍是過剩格局。?五、成本利潤：成本和收益劇烈博弈，硫磺與鈷成關(guān)鍵變量2025年RKEF工藝產(chǎn)高冰鎳，印尼各園區(qū)的平均現(xiàn)金成本，從年初的12028美元/鎳金屬噸，到年底13058美元/鎳金屬噸，上漲約1000美元/鎳金屬噸，變化相對還不算大。而MHP則變化劇烈，印尼各園區(qū)的平均現(xiàn)金成本，從年初的8264美元/鎳金屬噸，飛漲至年末11320美元/鎳金屬噸，漲幅37%。主要原因在于生產(chǎn)MHP的主要輔料硫磺價格在2025年內(nèi)大漲三倍有余，使得單采購硫磺的支出就增加了近3000美元/鎳金屬噸。但另一方面，濕法工藝中回收的副產(chǎn)品鈷（火法工藝基本無法回收），在2025年同樣價格大漲，這使得MHP副產(chǎn)品收益大漲了3684美元/鎳金屬噸，甚至可將硫磺的漲幅覆蓋。?六、總結(jié)及價格預(yù)期2025年鎳中間品市場在全局過剩中上演了結(jié)構(gòu)性短缺。核心驅(qū)動邏輯是印尼供應(yīng)增速向新能源領(lǐng)域的傳導(dǎo)不暢。MHP產(chǎn)量雖增，但被純鎳生產(chǎn)大量分流；高冰鎳則因經(jīng)濟(jì)性不足而減產(chǎn)。下游三元需求的季節(jié)性復(fù)蘇與原料擾動形成共振，最終推動中間品系數(shù)，特別是富含鈷的MHP系數(shù)，強(qiáng)勢上行。2026年隨著印尼新建MHP項(xiàng)目（如藍(lán)焰、晨曦、SLNC、KNI、廣青等）持續(xù)投產(chǎn)和爬坡，可外售中間品供應(yīng)量預(yù)計(jì)增加，原料緊缺格局有望在下半年起逐步緩解，從而帶動折扣系數(shù)走松，另一方面鈷價波動仍是不確定因素，中間品整體的生產(chǎn)成本支撐預(yù)計(jì)將逐步減弱。在供應(yīng)轉(zhuǎn)松、而三元需求受鐵鋰壓制增量有限的預(yù)期下，2026年MHP原料市場或?qū)⒅鸩节呄蚬┬杵珜捤蔂顟B(tài)，價格整體偏弱運(yùn)行，而高冰鎳作為補(bǔ)充原料的角色將更加明顯。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。