SOFR期貨有望為利率產(chǎn)品管理風險提供便利

衡量國際銀行間無擔保拆解利率的倫敦銀行同業(yè)拆放利率（LIBOR）即將退出歷史舞臺，作為掛鉤眾多金融產(chǎn)品的定價以及貨幣政策制定的參考利率，需要一個新的替代指標。紐約聯(lián)邦儲備銀行近日發(fā)布擔保隔夜融資利率（SOFR），監(jiān)管機構希望該利率最終將能夠得到采納，用于支持美元計價的衍生品和貸款，目標是最終降低市場對于LIBOR的依賴程度。

既然新的替代指標將支持衍生品定價和貨幣政策制定的參考指標，那么必然在市場擁有較大的使用群體，波動也會較大，因此為對沖SOFR的市場風險，芝商所將于5月7日推出SOFR期貨，目前正在等待監(jiān)管審查。

為何LIBOR要退出歷史舞臺呢？主要是基于以下幾個方面的原因：一是在LIBOR定價機制上，英國銀行家協(xié)會最初選定了16家（最初為16家，現(xiàn)在為20家）銀行作為參考銀行，在每天倫敦時間11時前，LIBOR的管理機構（ICE）會要求LIBOR報價行報出在倫敦同業(yè)拆借市場上的拆借利率。隨后，ICE會去掉報價中最高的25%和最低的25%，通過算術平均的方法，計算出LIBOR的最終定價。所以，LIBOR并不是一個交易出來的利率，而是報價行報出來的利率。

自2008年金融危機后，銀行間無擔保拆借市場規(guī)模已經(jīng)快速下降，流動性也相對欠缺。從那之后，報價行提供的LIBOR報價更多是基于專業(yè)判斷，而不是真實的市場成交。因此，LIBOR在很大程度上成為了假設的利率。正是由于無擔保拆借市場的快速萎縮，LIBOR存在的市場價值開始被懷疑。

二是銀行間拆借需求急劇下滑，通過回購方式融資的規(guī)模不斷壯大。拆借需求回落主要原因是巴塞爾委員會加強了同業(yè)市場的監(jiān)管，引入了如LCR、NSFR等監(jiān)管指標。在LCR監(jiān)管指標中，銀行拆出無擔保的資金，將會降低LCR，而通過回購方式融出資金，則對LCR指標影響不大。正是由于LCR等監(jiān)管指標的引入，目前銀行更傾向于通過回購等方式拆入資金，而不是無擔保的拆借。據(jù)統(tǒng)計，受制于巴塞爾協(xié)議三和LCR等監(jiān)管指標的影響，目前銀行間無擔保拆借規(guī)模僅在600億美元左右，而回購成為了市場的主要融資方式，目前的市場規(guī)模在20000億美元左右。

三是LIBOR容易被操縱。LIBOR選取的統(tǒng)計樣本行只有20家，雖然剔除了最高的1/4和最低的1/4報價，但如果幾家銀行串謀，還是非常容易操控利率。正是因為LIBOR是基于報價，而非真實交易得出的利率，這也使得LIBOR面臨較大的弊端，無法保證銀行報價的真實性。LIBOR能否準確反映銀行間拆借市場的真實利率水平，取決于銀行是否基于真實的自身業(yè)務來報價。

對比LIBOR，SOFR具備LIBOR沒有的優(yōu)點：一是LIBOR利率依賴銀行家的預期，SOFR基于包括經(jīng)紀自營商、貨幣市場基金、資產(chǎn)管理公司、保險公司和養(yǎng)老基金在內(nèi)諸多金融企業(yè)的真實交易。二是SOFR是一個擔保利率，因回購利率是有擔保的或有資產(chǎn)支持的，而SOFR還是一個基于隔夜借款的隔夜利率。三是支撐或者掛鉤SOFR的衍生品成交量遠比LIBOR要大。據(jù)ARRC數(shù)據(jù)顯示，2017年支撐或者掛鉤SOFR的衍生品成交量經(jīng)常每天超過7000億美元，而3個月期美元LIBOR的預估交易量僅為5億美元。

從SOFR期貨來看，交易SOFR期貨的優(yōu)勢在于：SOFR受到由美聯(lián)儲發(fā)起的ARRC的大力支持，是LIBOR的強有力的替代利率；SOFR是市場預期的可靠指標；雖然差異明顯，但其與基準歐洲美元和聯(lián)邦基金期貨高度相關；通過CMEGlobex商品間價差，歐洲美元和聯(lián)邦基金期貨的價差交易更為便利；相對歐洲美元、聯(lián)邦基金及國債期貨具有更為有效的保證金機制；將有資格對芝商所清算的掉期產(chǎn)品進行有效投資組合管理。

據(jù)芝商所提供的資料，SOFR期貨合約包括3個月及1個月SOFR期貨合約，SOFR-EFFR利差隨貨幣政策而變化，SOFR期貨與30天聯(lián)邦基金利率期貨存在價差交易機會。而SOFR包含了范圍廣泛的隔夜美國國債回購交易活動，使得SOFR和歐洲美元期貨高度相關，形成穩(wěn)健的對沖組合。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。