美債收益率攀升 通脹擔(dān)憂加劇

4月24日，美國(guó)10年期國(guó)債收益率達(dá)到3%，為2014年1月以來(lái)首次觸及3%的關(guān)鍵心理關(guān)口，盡管稍后幾個(gè)交易日有所回落，但是美國(guó)長(zhǎng)端國(guó)債收益率上行，對(duì)利率市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、商品市場(chǎng)和外匯市場(chǎng)帶來(lái)急劇沖擊，表現(xiàn)為美元匯率在4月下旬超預(yù)期走強(qiáng)以及盡管美上市公司公布的財(cái)報(bào)樂(lè)觀但美股漲勢(shì)不再。

　　目前可以確定的一點(diǎn)就是減稅、國(guó)際原油上漲、美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)持續(xù)向好和貿(mào)易戰(zhàn)陰影推升美國(guó)進(jìn)口物價(jià)，美國(guó)名義GDP增速可能會(huì)強(qiáng)于其他經(jīng)濟(jì)體，其中通脹預(yù)期升溫對(duì)美債收益率攀升有很大的助推作用。因此，未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)美債收益率攀升和美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐加快是交相呼應(yīng)的。

　　筆者認(rèn)為導(dǎo)致美債收益率大幅攀升的原因主要有以下幾個(gè)：

　　一是美國(guó)名義GDP增速加快和美股通脹預(yù)期升溫形成共振。美國(guó)3月PCE物價(jià)指數(shù)升至2%，表明消費(fèi)者支出在3月回升，這也是一年來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)首選的通脹指標(biāo)首次觸及2%的目標(biāo)，進(jìn)一步加強(qiáng)了加息的預(yù)期。而不包括食品和能源的核心PCE物價(jià)指標(biāo)，被美聯(lián)儲(chǔ)官方認(rèn)為是衡量通脹潛在趨勢(shì)更優(yōu)的指標(biāo)。美國(guó)3月核心PCE物價(jià)指數(shù)同比增長(zhǎng)1.9%，符合預(yù)期的1.9%，高于前值1.6%，這也是其自2012年4月以來(lái)的最大年度漲幅。由于油價(jià)、房?jī)r(jià)上漲以及數(shù)十年來(lái)用工最緊張的勞動(dòng)力市場(chǎng)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，通貨膨脹已經(jīng)持續(xù)了幾個(gè)月，價(jià)格壓力也不太可能緩和。

　　就業(yè)市場(chǎng)穩(wěn)定導(dǎo)致就業(yè)人口薪資增長(zhǎng)加快和企業(yè)雇傭成本上升。數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)一季度雇傭成本指數(shù)環(huán)比增長(zhǎng)0.8%，私營(yíng)部門薪資同比增長(zhǎng)2.9%，均為近10年來(lái)最高。而此前失效的菲利普曲線隨著信用收縮而開(kāi)始恢復(fù)，薪資增長(zhǎng)最終會(huì)傳導(dǎo)至美國(guó)經(jīng)濟(jì)部門，引發(fā)通脹。

　　投資者也開(kāi)始對(duì)通脹報(bào)以更高預(yù)期。10年期美債收益率上周一度突破3%，10年期損益平衡通脹率4月26日升至2.18%，為2014年8月以來(lái)的最高水平，該通脹率為10年期通脹保值債券（TIPS）與相同期限的國(guó)債到期收益率之差，利差走高顯示通脹預(yù)期上升。

　　美聯(lián)儲(chǔ)的加息是否能穩(wěn)住物價(jià)的上行壓力，對(duì)此的擔(dān)憂已經(jīng)開(kāi)始出現(xiàn)。在過(guò)去幾周里，已經(jīng)有美聯(lián)儲(chǔ)官員開(kāi)始在各種場(chǎng)合討論經(jīng)濟(jì)距離“過(guò)熱”還有多遠(yuǎn)，以及美聯(lián)儲(chǔ)是否應(yīng)該更快地加息。

　　二是美國(guó)減稅和貿(mào)易戰(zhàn)可能從內(nèi)需、外需兩個(gè)方面助推通脹上行。不管是特朗普政府的稅改還是即將推出的基建計(jì)劃，一方面會(huì)降低企業(yè)稅負(fù)成本，鼓勵(lì)企業(yè)增加雇傭和提高薪資，刺激居民消費(fèi)；另一方面通過(guò)政府部門投資來(lái)帶領(lǐng)私人部門投資是全球主要經(jīng)濟(jì)體的常用舉措。而中美貿(mào)易甚至美國(guó)和其他經(jīng)濟(jì)體就進(jìn)口關(guān)稅方面的摩擦，雖然會(huì)降低美國(guó)貿(mào)易逆差，但是最終會(huì)抬高進(jìn)口商品的成本，從而引發(fā)輸入性通脹。

　　三是美債供應(yīng)量增加，發(fā)行量攀升。特朗普刺激性財(cái)政政策主導(dǎo)了大量的美債供給。美國(guó)財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)美國(guó)國(guó)債發(fā)行力度不減，2月國(guó)債發(fā)行額合計(jì)逾9190億美元，創(chuàng)下歷史新高。

　　四是流動(dòng)性過(guò)剩表現(xiàn)為資產(chǎn)價(jià)格上漲（而非物價(jià)上漲）的過(guò)程隨著全球信用收縮而結(jié)束。美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正常化可能會(huì)助推美債收益率上升，不過(guò)根本原因還是在于信用收縮背景下，全球資金成本都在上升，只不過(guò)美國(guó)因經(jīng)濟(jì)周期領(lǐng)先于歐洲和日本而利率率先攀升。

　　鑒于美債收益率攀升在通脹預(yù)期尚未降溫的情況下還將持續(xù)，而美聯(lián)儲(chǔ)在通脹壓力下加息步伐或加快，歐洲美元期貨、30天聯(lián)邦基金利率期貨和芝商所的10年期美債期貨都存在交易性機(jī)會(huì)，其中歐洲美元利率或因資金回流美國(guó)而上升步伐快于聯(lián)邦基金利率和10年期美債收益率。不過(guò)，我們需要警惕的是美國(guó)經(jīng)濟(jì)存在滯漲風(fēng)險(xiǎn)，美債收益率可能先揚(yáng)后抑，長(zhǎng)期配置需要注意運(yùn)用期權(quán)對(duì)沖期限風(fēng)險(xiǎn)。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。