季末存擾動(dòng) 資金面料“晴轉(zhuǎn)多云”

3月中旬以來，為對(duì)沖稅期等因素影響，央行公開市場(chǎng)操作(OMO)連續(xù)凈投放，“填谷”策略下資金面維持寬松，代表性的DR007利率回落至2.87%。市場(chǎng)人士指出，臨近季末，流動(dòng)性寬松期將告一段落，隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息、MPA考核等擾動(dòng)因素增多，季末流動(dòng)性可能邊際收緊。但隨著央行對(duì)于貨幣政策調(diào)控精準(zhǔn)性與靈活性繼續(xù)增強(qiáng)，流動(dòng)性總體水平將更為穩(wěn)定。

　　削峰填谷維穩(wěn)流動(dòng)性

　　本周央行重啟公開市場(chǎng)操作并連續(xù)四日實(shí)現(xiàn)凈投放，有效地維護(hù)了流動(dòng)性的平穩(wěn)運(yùn)行。

　　公告顯示，本周一至周四(3月12日至15日)，央行分別開展了900億元、600億元、500億元和400億元逆回購(gòu)，其中7天期累計(jì)1300億元，28天期累計(jì)1100億元，因本周并無逆回購(gòu)到期，前4個(gè)交易日公開市場(chǎng)操作已實(shí)現(xiàn)凈投放2400億元。

　　此前一周(3月5日至9日)，央行連續(xù)五日暫停逆回購(gòu)操作，當(dāng)周共有2400億元逆回購(gòu)到期，累計(jì)凈回籠2400億元。疊加3月1日和2日，央行公開市場(chǎng)操作分別凈回籠資金100億元、200億元，3月上旬央行通過OMO凈回籠資金2700億元。

　　“3月初，受益于前期財(cái)政存款大幅投放及央行公開市場(chǎng)操作凈投放資金，銀行體系流動(dòng)性較為充裕，市場(chǎng)資金需求下降，央行‘削峰’乃是順理成章；進(jìn)入中旬，受財(cái)稅繳款、存款準(zhǔn)備金集中繳款等因素的影響，貨幣市場(chǎng)資金供給有所收斂，央行轉(zhuǎn)而‘填谷’加大流動(dòng)性供給。”業(yè)內(nèi)人士點(diǎn)評(píng)稱，總體上，央行持續(xù)通過“削峰填谷”操作，維護(hù)了資金面的平穩(wěn)運(yùn)行。

　　從市場(chǎng)表現(xiàn)來看，3月份以來，貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性整體均衡偏松，主要期限資金供給相對(duì)充裕，R007、GC007與DR007均出現(xiàn)下行，利差收窄，流動(dòng)性分層現(xiàn)象也有所緩和。

　　數(shù)據(jù)顯示，3月15日，R007、DR007加權(quán)價(jià)分別報(bào)3.16%、2.87%，分別較上月末下行了4BP、13BP，兩者價(jià)差也從50BP收窄至約30BP；交易所質(zhì)押式國(guó)債回購(gòu)利率也明顯下行，3月15日，GC001、GC007加權(quán)價(jià)分別報(bào)3.24%、3.55%，較上月中旬高點(diǎn)3.79%、4.64%分別下行了55BP、109BP。

　　進(jìn)一步看，2018年以來，3個(gè)月同業(yè)存單到期收益率較2017年四季度明顯下了一個(gè)臺(tái)階，近期持續(xù)保持平穩(wěn)運(yùn)行，也表明市場(chǎng)的整體資金需求較為穩(wěn)定。1月份以來，AAA+級(jí)別的3個(gè)月同業(yè)存單到期收益率主要在4.65%-4.75%區(qū)間波動(dòng)，3月14日最新報(bào)4.64%。

　　兩大擾動(dòng)不容忽視

　　短期流動(dòng)性寬松并不代表市場(chǎng)沒有隱憂，尤其美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議在即，3月又是季末月，央行會(huì)否再度跟隨美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)公開市場(chǎng)操作利率以及季末MPA考核成為當(dāng)前市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。市場(chǎng)人士認(rèn)為，隨著后續(xù)擾動(dòng)因素增多，資金面過度寬松的局面不可持續(xù)。

　　“從同業(yè)存單市場(chǎng)的量升價(jià)穩(wěn)、互換利率的穩(wěn)定運(yùn)行來看，市場(chǎng)情緒相對(duì)平穩(wěn)，本周流動(dòng)性依舊將保持平衡，但也有可能是跨季資金上行之前的最后時(shí)間窗口，預(yù)計(jì)后續(xù)流動(dòng)性將邊際收緊。”興業(yè)研究表示。

　　業(yè)內(nèi)人士分析稱，一方面，隨著季末時(shí)點(diǎn)臨近，季節(jié)性因素對(duì)資金面的影響開始發(fā)酵，本周央行雖重啟公開市場(chǎng)操作，但投放規(guī)模趨于收斂，寬松貨幣環(huán)境或?qū)⒊蔀檫^去。另一方面，上周三(7日)和本周五(16日)各有1055億元和1895億元MLF到期，央行并未一次性續(xù)作全月MLF到期量，7日僅開展1055億元等量對(duì)沖當(dāng)日MLF到期量，這為后續(xù)央行上調(diào)公開市場(chǎng)操作利率埋下了伏筆。

　　“央行7日的MLF操作僅對(duì)沖當(dāng)日到期量，未一次性續(xù)作全月到期規(guī)模，可能是央行有意在未來再度跟隨美聯(lián)儲(chǔ)加息而上調(diào)公開市場(chǎng)操作利率，鑒于上調(diào)利率已經(jīng)被市場(chǎng)所預(yù)期，可能更加值得警惕的是利率上調(diào)的幅度。”有交易員表示。

　　華創(chuàng)證券進(jìn)一步指出，季末資金面難言樂觀。一是隨著央行對(duì)流動(dòng)性呵護(hù)力度減弱，臨近月末銀行又將面臨季末考核，屆時(shí)流動(dòng)性分層難以避免；二是本月央行效仿去年12月操作，未一次性續(xù)作全月到期MLF，后期上調(diào)公開市場(chǎng)利率意圖明確，月末資金面將再度面臨考驗(yàn)。

　　回歸緊平衡

　　盡管后續(xù)擾動(dòng)因素增多，但結(jié)合央行公開市場(chǎng)操作和貨幣政策取向來看，機(jī)構(gòu)對(duì)后續(xù)流動(dòng)性也并不悲觀。不少分析人士認(rèn)為，考慮到市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)3月加息、央行隨行就市上調(diào)OMO利率已有較充分預(yù)期，其對(duì)資金面的影響大幅弱化，對(duì)此不必過于擔(dān)憂。盡管短期流動(dòng)性過于寬松的局面不可持續(xù)，但預(yù)計(jì)央行仍將“削峰填谷”，維護(hù)流動(dòng)性平穩(wěn)，后續(xù)資金面將回歸緊平衡。

　　據(jù)海通證券的最新調(diào)查，對(duì)于未來央行將如何實(shí)施貨幣政策，62%的人認(rèn)為央行會(huì)小幅上調(diào)公開市場(chǎng)操作利率，另外有23%的受訪者認(rèn)為央行會(huì)繼續(xù)維持現(xiàn)有操作利率，僅7%的受訪者認(rèn)為央行將上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率。

　　至于央行上調(diào)公開市場(chǎng)操作利率的幅度，多數(shù)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，央行將仿照去年12月底的做法，公開市場(chǎng)操作利率可能隨行就市跟隨美聯(lián)儲(chǔ)加息小幅上行5BP。也有機(jī)構(gòu)認(rèn)為，公開市場(chǎng)操作利率上調(diào)的幅度可能會(huì)超出市場(chǎng)預(yù)期。中信證券固收首席分析師明明表示，3月是全球貨幣政策的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)3月加息幾乎成為必然事件，人民銀行很可能跟隨加息以應(yīng)對(duì)資金外流的影響，預(yù)測(cè)OMO利率上調(diào)可能重回單次10BP的節(jié)奏，此外還有可能啟動(dòng)非對(duì)稱性加息。

　　但明明也表示，公開市場(chǎng)操作利率大概率小幅上行，并不意味著收緊流動(dòng)性。明明表示，當(dāng)前貨幣政策取向并未改變，依然保持穩(wěn)健中性，流動(dòng)性將有松有緊。當(dāng)前短期流動(dòng)性“過度”寬松的局面不可持續(xù)，未來量?jī)r(jià)分離仍是大趨勢(shì)。而隨著央行對(duì)于貨幣政策調(diào)控精準(zhǔn)性與靈活性的提升，流動(dòng)性總體水平將更為穩(wěn)定。

　　中信建投證券黃文濤也認(rèn)為，隨著資金面寬松期告一段落，接下來不論是美聯(lián)儲(chǔ)加息下央行可能跟隨調(diào)整貨幣市場(chǎng)政策利率，亦或是月末以及MPA考核等壓力，都表明資金面短期內(nèi)有重回緊平衡的趨勢(shì)。

　　總的來看，在公開市場(chǎng)操作凈投放的支持下，本月稅期因素應(yīng)該不會(huì)造成太大波動(dòng)，但央行會(huì)否跟隨美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)公開市場(chǎng)操作利率以及上調(diào)幅度，還有季末考核因素的擾動(dòng)仍不容忽視，而在貨幣政策保持穩(wěn)健中性的背景下，流動(dòng)性將重回緊平衡格局。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。