原油與PTA跨品種套利引關(guān)注

產(chǎn)業(yè)及國內(nèi)外投資者對(duì) PTA期貨國際化十分期待

原油期貨上市后，基于國內(nèi)較多的化工品以及其成熟的市場，原油與其他化工品的套利受到了市場的諸多關(guān)注。特別是PTA，其與原油的相關(guān)性在各化工品種中相對(duì)較高，關(guān)注度也持續(xù)升溫。在業(yè)內(nèi)人士看來，原油期貨的活躍必將為PTA期貨的流動(dòng)性“錦上添花”，同時(shí)有助于PTA期貨走向國際舞臺(tái)。

原油價(jià)格漲跌牽動(dòng)PTA市場神經(jīng)

原油是商品之王，其價(jià)格的波動(dòng)牽動(dòng)著整個(gè)市場的神經(jīng)，具有引領(lǐng)市場節(jié)奏的作用。作為化工品的原料來源，在國內(nèi)期貨上市的化工品中，PP、LLDPE、 PVC、PTA、瀝青等品種都是原油的下游產(chǎn)品，原油在一定程度上從成本面對(duì)其產(chǎn)生影響。

原油對(duì)化工品價(jià)格走勢的影響除了產(chǎn)業(yè)鏈上下游關(guān)系的影響，還會(huì)在整個(gè)市場氛圍上影響投資參與者的預(yù)期和心態(tài)。

期貨日?qǐng)?bào)記者了解到，在眾多化工期貨品種中，由于各品種基本面不盡相同，其受原油的影響也有差異。

據(jù)市場人士的計(jì)算，在近一年的走勢中，與原油相關(guān)性最強(qiáng)的是PTA和PP，其相關(guān)性分別為0.86和0.81。而在近6個(gè)月的走勢中，與原油相關(guān)性最強(qiáng)的兩個(gè)品種分別是瀝青和PTA，相關(guān)性分別為0.87和0.84。原油價(jià)格的變化將有效影響到PTA期貨價(jià)格走勢，尤其在出現(xiàn)趨勢性行情的階段共振效果將所有強(qiáng)化。

中大期貨能化負(fù)責(zé)人張靈軍舉例說，以2017年四季度以來的階段為例，國際油市因受OPEC減產(chǎn)履約率較高及需求回升等因素影響，供需格局利好油價(jià)，WTI原油期價(jià)由50美元/桶強(qiáng)勢攀升至67美元/桶附近，石腦油價(jià)格跟漲，PX價(jià)格同時(shí)受到下游PTA裝置啟動(dòng)提高和原料需求帶動(dòng)出現(xiàn)大幅上漲，從而對(duì)PTA形成了較強(qiáng)成本支撐作用，也促使其價(jià)格在季節(jié)性累庫階段出現(xiàn)同步跟漲走勢，產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)出原油—石腦油—PX—PTA的傳導(dǎo)性。

實(shí)際上，從產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)的角度看，原油—石腦油—PX—PTA的產(chǎn)業(yè)鏈中，每個(gè)環(huán)節(jié)都有其自身的基本面，在不同時(shí)期各產(chǎn)品的相對(duì)強(qiáng)弱其實(shí)也有所差異。

比如，近期PTA與PX的價(jià)差處于高位，PX與石腦油價(jià)差也處于高位，而石腦油與原油價(jià)差則偏低。此時(shí)產(chǎn)業(yè)鏈中，石腦油表現(xiàn)偏弱，可能會(huì)導(dǎo)致原油價(jià)格的上漲幅度向下游傳遞打折，原油價(jià)格的下跌幅度向下游傳遞放大。

“無論是打折還是放大了的成本傳遞，一旦原油出現(xiàn)趨勢性走勢，都會(huì)從成本面對(duì)下游產(chǎn)品產(chǎn)生影響，往往還會(huì)直接影響市場的心態(tài)，下游企業(yè)可能會(huì)根據(jù)上游原料走勢選擇增加或者減少原料備貨，對(duì)PTA價(jià)格起到助漲助跌的作用。”國投安信期貨分析師龐春艷稱。

記者了解到，對(duì)于PTA而言，在成本端原油對(duì)其的影響主要通過影響石腦油價(jià)格，石腦油價(jià)格影響PX價(jià)格，進(jìn)而影響PTA成本。作為能化市場的風(fēng)向標(biāo)，原油價(jià)格的變化和預(yù)期對(duì)于產(chǎn)業(yè)各環(huán)節(jié)的采購和銷售節(jié)奏有著一定的影響。

受訪人士告訴記者，在實(shí)踐中，能化分析師通常會(huì)先衡量了石腦油、PX以及PTA的基本面，給定相關(guān)的加工利潤，再根據(jù)原油價(jià)格推導(dǎo)PTA成本的安全邊際。“就下游而言，如果其預(yù)期原油價(jià)格未來會(huì)上漲，就會(huì)提前采購原料，從而短期內(nèi)增加PTA的需求。就PTA工廠而言，如果其預(yù)期價(jià)格會(huì)漲，就會(huì)適當(dāng)加大成品庫存或者提前鎖定PX采購，或者相應(yīng)提高PTA產(chǎn)品售價(jià)。”一德期貨分析師鄭郵飛表示。

作為國際化品種，原油與匯率等宏觀因素密切相關(guān)，PTA作為其下游產(chǎn)品，近幾年與原油的聯(lián)動(dòng)性增強(qiáng)，甚至有看多原油的投資者選擇在國內(nèi)做多PTA，增強(qiáng)了PTA與外圍市場的聯(lián)動(dòng)性。

助力PTA期貨搭建國際化平臺(tái)

隨著原油期貨的上市，首個(gè)國際化品種進(jìn)入國內(nèi)市場，PTA作為和原油相關(guān)性較高的化工品，整個(gè)產(chǎn)業(yè)及國內(nèi)外投資者對(duì)其國際化推廣十分期待。

經(jīng)過十多年的運(yùn)行，PTA期貨已經(jīng)成為一個(gè)非常成熟的期貨品種。數(shù)據(jù)顯示，目前90%的PTA生產(chǎn)貿(mào)易企業(yè)和大部分的聚酯企業(yè)均已參與期貨市場中，其價(jià)格已成為企業(yè)定價(jià)的基準(zhǔn)。PTA期貨套期保值和價(jià)格發(fā)現(xiàn)的作用也已經(jīng)充分體現(xiàn)，對(duì)我國掌握PTA定價(jià)權(quán)發(fā)揮了非常積極的作用。

“PTA供應(yīng)商現(xiàn)貨及合約價(jià)均參照期貨來定價(jià)，貿(mào)易成交也參照期貨，下游織造甚至服裝工廠同樣參考期貨價(jià)格決定采購節(jié)奏。PTA除了應(yīng)用于紡織服裝外，瓶片、薄膜等領(lǐng)域使用也非常廣泛，但PTA目前只在中國有期貨品種，其最大的生產(chǎn)和消費(fèi)都在中國。PTA主要的生產(chǎn)和消費(fèi)集中在亞洲地區(qū)，相對(duì)原油、礦類和農(nóng)產(chǎn)品來說，區(qū)域性特點(diǎn)明顯，國際化程度受限，國際貿(mào)易定價(jià)透明度、合理性有待進(jìn)一步提升。”新湖期貨分析師劉健如是說。

實(shí)際上，原油的國際化為中國大宗商品的國際化交易開了一個(gè)好頭。“首先，在制度和規(guī)則設(shè)計(jì)上后面即將要國際化的品種可以作為樣例和參照，原油期貨的國際化打通了外匯結(jié)算、保證金收取、以及國外投資者參與境內(nèi)品種等程序和規(guī)則，為后面的國際化品種開了先河；其次，國外參與者也可以提前熟悉中國的商品交易規(guī)則和制度，為后邊的國際化品種交易做鋪墊。”鄭郵飛對(duì)期貨日?qǐng)?bào)記者表示。

鄭商所此前已宣布將PTA期貨作為交易所首個(gè)推進(jìn)國際化進(jìn)程的試點(diǎn)品種，據(jù)了解，目前PTA期貨的國際化仍在緊鑼密鼓推進(jìn)中。

在張靈軍看來，我國原油期貨的上市，將為PTA期貨國際化平臺(tái)的搭建及境外投資者的引進(jìn)提供寶貴的經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)有助于解決期貨交易人民幣計(jì)價(jià)與結(jié)算、外幣資金沖抵保證金及保稅交割制度建立等難點(diǎn)問題。另外，由于PTA期貨以部分活躍合約交易為主，交易所正通過增加目標(biāo)合約、降低目標(biāo)合約持倉成本及引進(jìn)做市商主體等措施，努力促進(jìn)期貨合約連續(xù)活躍，為PTA期貨國際化道路做鋪墊。

但需注意的是，PTA與原油在幾個(gè)方面有著較大的區(qū)別。“首先，原油作為商品之王，貿(mào)易體量之大是其他品種不能匹敵的，同時(shí)國際市場的貿(mào)易也相對(duì)活躍。其次，原油本來就是一個(gè)國際化的交易品種，現(xiàn)在已經(jīng)有比較成熟的國際化交易平臺(tái)，例如BRENT和WTI等，其交易比較成熟，定價(jià)體系也比較完善。所以，在國際化平臺(tái)的搭建中，也要考慮到兩者的差異化。”鄭郵飛表示。

采訪中記者發(fā)現(xiàn)，對(duì)于原油期貨的上市，國內(nèi)PTA、聚酯企業(yè)普遍持歡迎的態(tài)度，這主要跟企業(yè)期貨市場參與度較高有關(guān)系。自2014年開始，點(diǎn)價(jià)交易逐漸成為國內(nèi)PTA現(xiàn)貨貿(mào)易主流模式，且隨著近幾年P(guān)TA加工費(fèi)的不斷壓縮，企業(yè)對(duì)利潤鎖定、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的需求逐步提高，但由于國內(nèi)化纖產(chǎn)業(yè)鏈僅有PTA期貨，企業(yè)也在努力尋求各種金融衍生工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。

原油—PTA套利操作增加交易機(jī)會(huì)

國內(nèi)原油期貨作為PTA產(chǎn)業(yè)鏈上的第一個(gè)期貨品種，也是投資者長期關(guān)注的一個(gè)品種，它的上市為PTA上下游相關(guān)企業(yè)增加了可操作的組合方案。

據(jù)記者了解，目前PTA投資者的套利一般只能通過跨期或者期現(xiàn)來實(shí)現(xiàn)，很少有真正的跨品種套利機(jī)會(huì)，企業(yè)的套保模式也比較單一。而原油上市后，PTA和原油之間的對(duì)沖操作更為簡便，滿足了部分套利和套保資金的需求。PTA企業(yè)也可以通過原油期貨在一定程度上鎖定PTA的成本，增加了可使用的金融工具，相關(guān)企業(yè)的操作更加靈活多樣。

受訪人士表示，當(dāng)前PTA產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)經(jīng)營中除了常見的“買入/賣出遠(yuǎn)期PX紙貨、賣出/買入PTA期貨”操作外，部分企業(yè)已完成了對(duì)“石腦油—PTA”和“原油—PTA”套利模式的研究和操作，以實(shí)現(xiàn)鎖定利潤的目標(biāo)，甚至實(shí)現(xiàn)價(jià)差收益。

“當(dāng)下原油市場的交易模式和機(jī)會(huì)眾多，包括單邊趨勢，期現(xiàn)套利，跨期套利，跨地區(qū)套利（SC—OMAN，SC—BRENT，SC—WTI等），跨品種套利（原油與化工品），裂解價(jià)差套利等。”鄭郵飛告訴記者，基于國內(nèi)較多的化工品種以及成熟的市場，原油與化工品的套利將會(huì)受到市場的諸多關(guān)注。“就原油與PTA套利而言，其核心就是做PTA—原油之間利潤的擴(kuò)大與縮小。此套利需要企業(yè)關(guān)注石腦油、PX、PTA三者的基本面，同時(shí)參考?xì)v史價(jià)差與各環(huán)節(jié)加工成本，估算出各個(gè)環(huán)節(jié)之間應(yīng)有的加工價(jià)差，從而做出決策。”

而在劉健看來，原油—PTA套利中最關(guān)鍵的是中間環(huán)節(jié)加工費(fèi)，即石腦油—PX—PTA三個(gè)環(huán)節(jié)加工費(fèi)的波動(dòng)。

“產(chǎn)業(yè)周期是影響PTA—原油環(huán)節(jié)加工費(fèi)的核心因素。”劉健表示，在產(chǎn)業(yè)矛盾不大的情況下，階段性油價(jià)波動(dòng)方向可以給出不錯(cuò)的套利機(jī)會(huì)，即油價(jià)高位快速回落時(shí)出現(xiàn)較好做多加工費(fèi)機(jī)會(huì)，油價(jià)高位繼續(xù)大幅拉漲時(shí)加工費(fèi)往往被壓縮，低油價(jià)PTA下游回料支撐提升加工費(fèi)，但油價(jià)急跌破30—35美元/桶低位時(shí)不宜繼續(xù)做多加工費(fèi)。

實(shí)戰(zhàn)中，原油—PTA期貨間套利需考慮其他因素，如匯率、基差價(jià)差、突發(fā)因素（地緣政治、裝置意外）等。

對(duì)于未來原油與PTA的套利，市場人士建議企業(yè)要在不確定中尋找相對(duì)確定機(jī)會(huì)。在該人士看來，2018年P(guān)TA產(chǎn)量階段性大幅放量，加工費(fèi)有壓縮驅(qū)動(dòng)，但PX產(chǎn)量將面臨不足，油價(jià)高位支撐成品油從而提振石腦油，PX—PTA環(huán)節(jié)綜合加工費(fèi)看好。

此外，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，原油期貨上市后對(duì)沖資產(chǎn)配置帶來的流動(dòng)性沖擊異常明顯，投機(jī)交易配置與產(chǎn)業(yè)配置時(shí)頭寸配比差異較大。暫且按純投機(jī)比例測算，即原油∶石腦油∶PX∶PTA=1∶1∶1∶1/0.655計(jì)算，1手原油1000桶相當(dāng)于133.3噸PX=203.6噸PTA=40.7手，1萬手原油對(duì)沖配置=40.7萬手PTA=81.4萬手雙邊持倉，5萬手原油對(duì)沖配置=203萬手PTA=406萬手雙邊持倉。“在原油期貨上市后，PTA期貨可能會(huì)面臨大量的對(duì)沖套利需求，這將給PTA期貨注入充足的流動(dòng)性。”劉健稱。     

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。