資金面平穩(wěn) 期債上下兩難

近期國債期貨市場在降息預(yù)期落空之后出現(xiàn)了明顯回調(diào)，目前十年期國債收益率反彈至3.16%附近后則呈現(xiàn)出振蕩格局，短期來看，這種振蕩走勢將很難出現(xiàn)明顯改變。

數(shù)據(jù)表明，9月以來，雖然經(jīng)濟下行壓力依舊存在，但已經(jīng)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。首先是9月制造業(yè)PMI指數(shù)回升0.3個百分點至49.8%，而生產(chǎn)指數(shù)、新訂單指數(shù)和原材料庫存指數(shù)均出現(xiàn)不同程度回升。當(dāng)然對于PMI指數(shù)的回升，一方面，9月歷來是工業(yè)生產(chǎn)的旺季，季節(jié)性因素不可忽視。另一方面，一系列穩(wěn)增長和逆周期調(diào)節(jié)政策相繼落地，全面降準、專項債加速發(fā)行，增加制造業(yè)信貸投放，LPR報價改革的同時引導(dǎo)LPR報價利率下行，一系列政策執(zhí)行效果還不錯，為PMI回升提供了堅實有力的支持。后續(xù)來看，10月中上旬新一輪貿(mào)易談判第一階段取得重大進展，外需有望在四季度改善。

穩(wěn)增長和加大逆周期調(diào)節(jié)的政策效果，也在周二公布的9月金融數(shù)據(jù)中得到進一步的體現(xiàn)。從數(shù)據(jù)上看，9月新增社融2.27萬億元，高于前值2.02萬億元，新增人民幣貸款1.69萬億元，高于前值1.21萬億元，M2同比增長8.4%，均高于預(yù)期和前值的8.2%。8月金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，9月則進一步延續(xù)良好的勢頭。同時也要考慮到，9月為基建施工的旺季，在穩(wěn)增長政策指引下，政策層采用基建托底經(jīng)濟意圖明顯，8月基建投資增速已經(jīng)回升至4.2%，9月預(yù)計將進一步上升。

本周還公布了9月通脹數(shù)據(jù)，市場聚焦CPI同比增速6年來首次觸及3%。本次CPI同比增速繼續(xù)攀升主要受豬肉價格的影響，9月當(dāng)月豬肉價格同比上漲69.3%，影響CPI上漲約1.65個百分點。本輪豬肉價格大漲的主要原因是，近幾年環(huán)保因素導(dǎo)致大量中小養(yǎng)殖戶退出，同時非洲豬瘟加速產(chǎn)能出清，生豬存欄和能繁母豬存欄量快速下降。進入10月消費旺季之后，豬肉價格環(huán)比繼續(xù)上漲，因此四季度CPI同比增速大概率繼續(xù)保持高位。雖然CPI同比增速創(chuàng)6年新高，但是在剔除了食品因素之后，9月CPI非食品同比增速僅為1.0%，相較于8月下降了0.1個百分點。與此同時，PPI同比跌1.2%，跌幅較上月擴大0.4個百分點，主要行業(yè)中煤炭、石油、黑色和化工等產(chǎn)成品價格低迷，考慮到去年10月同期的基數(shù)依舊較高，PPI同比增速可能到11月才會有所改善。因此，綜合來看，當(dāng)前其實通脹壓力并不大，政策層很難因為食品價格的因素而改變穩(wěn)增長和逆周期調(diào)節(jié)的既定政策。

目前經(jīng)濟出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，短期來看，預(yù)計財政政策將持續(xù)保持擴張態(tài)勢，專項債發(fā)行力度繼續(xù)加大，基建托底經(jīng)濟或?qū)⒀永m(xù)。貨幣政策在經(jīng)濟沒有出現(xiàn)明顯下行的情況下，很難繼續(xù)加碼寬松，央行在年內(nèi)降低公開市場操作利率的可能性很小，但是出于降低實體經(jīng)濟融資成本的目的，繼續(xù)引導(dǎo)LPR報價利率緩慢下行是很有可能的。

對于債市而言，收益率要重新出現(xiàn)明顯下行難度較大。同時也要注意到，雖然目前貨幣政策沒有繼續(xù)放寬，但9月以來DR007利率維持2.6%附近，資金面始終保持平穩(wěn)，在目前的利率水平下套息空間依舊存在，債市加杠桿賺票息的策略是有效的，這意味著當(dāng)前收益率大幅上行的基礎(chǔ)并不存在。操作上，雖然我們維持振蕩觀點，但是當(dāng)十年國債收益率向上觸及3.2%之后，可短線布局國債期貨多單。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。