中金：全國(guó)住房庫(kù)存量約18億平方米 消化需16個(gè)月

市長(zhǎng)辭任、炒房勢(shì)起、調(diào)控加碼，一向溫和的重慶樓市近期因一系列重大新聞事件而引起廣泛關(guān)注。我們認(rèn)為判斷住房市場(chǎng)未來(lái)走勢(shì)首先須看清庫(kù)存，而當(dāng)前市場(chǎng)分析庫(kù)存大多只關(guān)注已開(kāi)工未售的樓盤(pán)（狹義口徑），缺乏對(duì)未開(kāi)工土地庫(kù)存的相關(guān)討論（廣義口徑）。本篇報(bào)告以重慶為例，介紹各個(gè)口徑下住房庫(kù)存的含義和分析方法，并對(duì)全國(guó)及不同城市、區(qū)域?qū)用娴膸?kù)存狀況予以深入剖析。由此推薦在一、二線核心城市及周邊都市圈資源豐厚的開(kāi)發(fā)商，如華潤(rùn)、中海、龍湖、龍光。

庫(kù)存規(guī)模有多大？

1）僅考慮已開(kāi)工未售部分，全國(guó)住房庫(kù)存量約18億平方米，對(duì)應(yīng)去化月數(shù)16個(gè)月，略低于18-24個(gè)月的合理區(qū)間。其中，重慶庫(kù)存約3100萬(wàn)平方米，對(duì)應(yīng)去化月數(shù)7個(gè)月，低于全國(guó)平均水平；2）若計(jì)入尚未開(kāi)工的土地儲(chǔ)備，全國(guó)另有約36億平方米庫(kù)存，對(duì)應(yīng)去化月數(shù)38個(gè)月，高于24-36個(gè)月的合理區(qū)間。其中，重慶土地庫(kù)存約1億平方米，對(duì)應(yīng)去化月數(shù)28個(gè)月，處于合理區(qū)間內(nèi)。

庫(kù)存分布在哪里？

1）分城市來(lái)看，一、二線城市約占全國(guó)庫(kù)存規(guī)模的20%，其“已開(kāi)工庫(kù)存”和“土地庫(kù)存”去化月數(shù)分別為10個(gè)月和16個(gè)月，均顯著低于三、四線城市（20個(gè)月/51個(gè)月）；2）分區(qū)域來(lái)看，東北地區(qū)的“已開(kāi)工庫(kù)存”和“土地庫(kù)存”去化月數(shù)達(dá)40個(gè)月和35個(gè)月，均為全國(guó)最高；華南地區(qū)兩類庫(kù)存去化月數(shù)最低（5.0個(gè)月/3.4個(gè)月），僅為東北地區(qū)的1/10左右；珠三角城市群庫(kù)存去化月數(shù)（3.7個(gè)月/1.3個(gè)月）遠(yuǎn)低于其他城市群。

庫(kù)存高低只是表象，實(shí)質(zhì)問(wèn)題仍在土地供應(yīng)端

當(dāng)前我國(guó)的土地供應(yīng)存在明顯的區(qū)域間結(jié)構(gòu)錯(cuò)配，三、四線城市居住用地供給整體過(guò)剩，而一、二線城市多數(shù)供地不足且有較大釋放空間，未來(lái)應(yīng)著力統(tǒng)籌區(qū)域間供地指標(biāo)，優(yōu)化土地供給結(jié)構(gòu)。此外，應(yīng)繼續(xù)探索盤(pán)活農(nóng)村集體建設(shè)用地的制度措施，使其參與土地市場(chǎng)流轉(zhuǎn)以增加有效供給，進(jìn)而促進(jìn)住房市場(chǎng)的健康發(fā)展。

盈利預(yù)測(cè)與估值

港股地產(chǎn)板塊2017年平均市盈率6.6倍，對(duì)凈資產(chǎn)折讓43%（基于市值加權(quán)平均值測(cè)算），市盈率低于過(guò)往6年平均水平負(fù)1倍標(biāo)準(zhǔn)差，價(jià)值存在低估。

我們同時(shí)提示，宏觀經(jīng)濟(jì)下行；信貸緊縮；全國(guó)性行業(yè)政策收緊等，為潛在風(fēng)險(xiǎn)因素。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。