滬膠：行情很糾結

從5月31日滬膠主力1709合約跌破13000元/噸開始，多空雙方的博弈就升級了。近一個月，滬膠價格一直運行于12200—13200元/噸，持倉量急劇增加，6月23日收盤前，已攀升至45萬手的歷史高位，顯示市場分歧嚴重。

空頭邏輯：供強需弱，龐大庫存難以消化

ANRPC最新數據顯示，前5個月，成員國天膠總產量同比增加5.7%，至416.2萬噸。其中，印尼增加6.1%，至139萬噸；越南增加14.9%，至38.6萬噸；馬來西亞增加32.1%，至22萬噸；印度增加38.2%，至28.2萬噸；中國增加10.4%，至14萬噸。泰國受洪水影響，年初天膠有所減產，但隨著割膠的推進，產量有望快速回升。

5月，我國汽車產銷分別完成208.7萬輛和209.6萬輛。其中，產量環(huán)比下降2.40%，銷量環(huán)比增長0.58%。同時，重型貨車（重卡）產銷9.62萬輛和9.77萬輛，環(huán)比分別下降5.80%和6.39%。一般來說，5月是輪胎淡季的開始，6、7、8月市場交投最為清淡。從季節(jié)性看，汽車產銷將逐步下降，天膠需求也將隨之走弱。

庫存作為供應和需求之間的關聯變量，是空頭重要的邏輯支撐。6月中旬，青島保稅區(qū)橡膠總庫存增加至27.88萬噸。其中，天膠庫存為21.7萬噸，各倉庫基本呈滿倉狀態(tài)。由于貨物流出速度緩慢，新貨入庫較為困難。截至6月18日，天膠庫存增加至35.3萬噸，倉單增加至33.3萬噸，創(chuàng)歷史新高。6月下旬，部分新膠船貨將陸續(xù)到港，龐大的庫存短期難以消化完畢。如果9月沒能交割完畢，那么1月合約將成為空頭的主戰(zhàn)場。

多頭邏輯：價格低迷，國內出現棄割現象

6月19日央視財經《第一時間》進行了專門報道：“上游方面，云南膠價4個月大跌40%，膠農出現棄割。中游方面，倉庫囤滿高價橡膠，過山車行情重創(chuàng)貿易商。下游方面，輪胎企業(yè)訂單大幅減少，廠商壓縮原料庫存。”從橡膠產業(yè)鏈的傳導機制看，漲價往往漲到輪胎調價為止，跌價往往跌到膠農棄割為止。

當膠價持續(xù)上漲，嚴重損害下游產業(yè)利益時，其對原料的需求會同步放緩。具體表現是，輪胎廠調漲輪胎產品價格后，不得不以降低開工率來應對消費者對提價的敏感度，進而從需求端由下向上傳導，促使價格下跌。同樣，當膠價長期徘徊在成本線時，種植、加工環(huán)節(jié)困難加劇，膠農就會出現棄割甚至砍樹現象，進而從供應端由上向下傳導，促使價格上漲。價格持續(xù)低迷，橡膠生產國也會采取措施，通過限制產量或出口量的方式刺激價格回升。6月17—18日，橡膠三國會議雖未達成實質性結論，但也傳遞出政府擔憂膠價低迷、隨時可能出手干預的信號。

與此同時，橡膠產業(yè)鏈被過分拉長，第一環(huán)橡膠種植，第二環(huán)原料二盤商，第三環(huán)橡膠加工廠，第四環(huán)橡膠貿易商，第五環(huán)下游企業(yè)，原料貿易、橡膠貿易和輪胎貿易三個環(huán)節(jié)存在嚴重投機現象。滬膠上下10000元/噸的過山車行情影響最大的也是這三個環(huán)節(jié)。實際上，影響價格走勢的不是真實的供應和真實的需求之間的差額，而是價格上漲時突然出現的補庫需求以及價格下跌時突然出現的去庫存需求。歸根到底，是產業(yè)外資金的需求。來自產業(yè)外的資金，尤其是股指期貨退出的資金，在方向的選擇上會偏向于多頭。膠價目前處于歷史性低位，向下空間有限，獲利程度不大，這部分資金有天然的做多沖動。

整體來看，空方的邏輯是從供應、需求、庫存三個橫切面來透視當前市場，多方的邏輯則立足于上游、中游、下游產業(yè)鏈三個環(huán)節(jié)的傳導，多空在邏輯上都站得住腳。綜合分析，雖然資金是價格漲跌的主要推手，但基本面變化才是撬動行情的支點。目前，橡膠基本面不理想，不存在政策性的強制去產能，更多的是市場化的去產能，而依靠市場自發(fā)完成去產能，需要時間。

備注：數據僅供參考，不作為投資依據。