上下兩難 債市操作難度大

10月美聯(lián)儲縮表靴子落地，國內對市場流動性擔憂再起，期債加速下跌。11月以來，央行頻頻呵護資金面，債市企穩(wěn)反彈，但債市長期跌勢并未改變。

今年國內經濟韌性遠超市場預期，這也是期債下跌的主要推手。經濟韌性或是中期債市需要關注的主要利空因素，市場普遍認為該利空因素尚未出盡，另外，9月PPI環(huán)比增加了0.6個百分點，通脹因素也引發(fā)了市場關注。

資金層面，11月3日，3個月Shibor和6個月Shibor倒掛0.52個基點。中長期資金缺口仍存，金融機構正在布局資金頭寸以應對跨年壓力。雖然非農數(shù)據(jù)不及預期，美國聯(lián)邦基金利率期貨暗示，美聯(lián)儲12月加息概率為92.3%，12月加息幾成定局?；仡櫄v史，歷次美聯(lián)儲加息都會引起跨境資金流動，最近幾個月外匯占款有所回暖，考慮到外匯占款因素，市場預期中國央行可能在全球主要央行步入加息軌道的情況下，跟隨美聯(lián)儲加息。在此背景下，央行已經對年底資金面有了充分預期，一方面國慶假期期間央行雖然宣布實施定向降準，但資金的具體投放時間延期2個月，提前進行了跨年資金的投放。另一方面，10月27日，央行首次進行63天期逆回購操作，并連續(xù)3日開展該期限逆回購，進行跨年資金投放，管理年底流動性。即使年底中國央行跟隨美聯(lián)儲同步加息，央行“削峰填谷”同樣能夠保障流動性。

金融監(jiān)管層面，近期重磅政策出臺的概率較低。10月26日，央行進行800億元7天、400億元14天逆回購操作，當日有1000億元逆回購到期，凈投放200億元，穩(wěn)定了市場情緒。隨后央行對兩個月逆回購進行詢量，實際天數(shù)63天，央行首次進行了跨年度資金投放，隨后國債快速反彈。從央行的大量投放來看，目前金融監(jiān)管仍然是市場最為擔心的不確定性因素，但是年底流動性趨緊，在美聯(lián)儲加息靴子落地之前，出臺監(jiān)管政策的概率較低。

今年房地產企業(yè)融資溫和重啟，定向降準支持中小民營企業(yè)融資，在經濟面臨下行壓力的背景下，政策溫和托底。12月美聯(lián)儲加息幾乎無懸念，央行提前進行了跨年流動性管理。央行公開辟謠并進行流動性投放穩(wěn)定市場情緒，金融監(jiān)管短期難加碼。綜合來看，期債在美聯(lián)儲加息靴子落地之前，難現(xiàn)趨勢性行情。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。