美股大跌后COMEX銅期權(quán)交易策略

進(jìn)入2月，全球金融市場波動率逐漸回歸，而商品市場也受到波及，其中銅市場出現(xiàn)一波較大的跌勢，滬銅價格一度創(chuàng)下2017年9月底以來的最低紀(jì)錄。國際市場中，COMEX銅價由于美元貶值，回調(diào)的幅度不及滬銅，但是也出現(xiàn)較大幅度的調(diào)整，最高跌幅為8.9%。

2月，讓人擔(dān)憂的美股大崩潰終于爆發(fā)，其中標(biāo)普500指數(shù)最大跌幅一度達(dá)到11.8%，最終波及全球股市。美股的大調(diào)整可以說明幾個問題：一是美股泡沫已經(jīng)難以繼續(xù)膨脹，估值調(diào)整已經(jīng)展開；二是美國經(jīng)濟(jì)增長將再次走弱，尤其是私人投資會因利率上升和企業(yè)利潤回落而增速回落，并不排除回到負(fù)增長的情況，個人消費(fèi)支出可能因股市財富效應(yīng)減弱而階段性走弱；三是美股泡沫破滅后，美國稅費(fèi)和基建計劃可能進(jìn)一步推升財政赤字，長期利率會不斷走高，政府信用下降，美元先跌后漲，而商品并不一定因美元下跌而大幅上漲；四是全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可能會因美國股市大調(diào)整和利率上升而增加不確定性，在中國三大部門去杠桿的背景下，內(nèi)需走弱疊加外需走弱（國際貿(mào)易因美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭走弱和設(shè)備投資放緩而大概率降溫），商品需求端收縮存在放大效應(yīng)。

從銅市場供需結(jié)構(gòu)來看，利多因素也存在，如供應(yīng)干擾或者中斷。首先，2017年至2022年期間，按照目前主要銅礦項目計劃，缺乏大型銅礦項目（10萬噸級別）是銅價看多最大信心所在。其次，巴克萊統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2018年智利將有38家礦企的勞資合同期滿，涉及大約700萬噸銅礦供應(yīng)，需要簽訂新勞資合同的數(shù)量為2010年以來最高水平，談判涉及智利約四分之三的銅產(chǎn)量，約占全球產(chǎn)量的五分之一。最后，中國環(huán)保治理升級對固體廢棄物進(jìn)口收緊，截至2018年2月中旬，前四批廢銅進(jìn)口批文較2017年下滑了90%以上。

然而，市場尤其是銅市場過度樂觀，原因在于供應(yīng)是動態(tài)的，2018年銅礦供應(yīng)可能不會出現(xiàn)大幅縮減：一是薪資談判未必一定會發(fā)生罷工事件，況且歷史上幾次罷工事件對銅供應(yīng)的沖擊都是短期的。從年度產(chǎn)出來看，下滑幅度極為有限甚至是增產(chǎn)的，如2017年一季度全球最大的銅礦Escondida銅礦罷工導(dǎo)致其上半年減產(chǎn)，但是下半年產(chǎn)出明顯恢復(fù)。

二是從復(fù)產(chǎn)和擴(kuò)產(chǎn)計劃來看，2018年銅礦產(chǎn)出情況好于2017年，一方面，加拿大艾芬豪礦業(yè)公司和紫金礦業(yè)旗下年產(chǎn)能為30.6萬噸的Kamoa銅礦預(yù)計2018/2019年可能試產(chǎn)；另一方面，2019年的銅礦項目有南方銅業(yè)旗下年產(chǎn)能為12萬噸的TiaMaria銅礦、嘉能可在剛果的Mopani銅礦、KGHM旗下的SierraGorda銅礦和Codelco/Freeport旗下的ElAbraMill銅礦大概率復(fù)產(chǎn)。

三是全球銅礦資本支出已經(jīng)在2016年觸底，在2017年出現(xiàn)溫和回升勢頭，只不過資本支出回升到銅礦擴(kuò)產(chǎn)需要時間差，這意味著供應(yīng)收縮可能力度很小。必和必拓和力拓兩大公司2017年已經(jīng)分別提升資本支出15%和5億美元，2018年會繼續(xù)提升資本支出。

從需求端來看，中國政府規(guī)范地方債務(wù)發(fā)行、規(guī)范PPP項目入庫，以及對居民加杠桿和金融機(jī)構(gòu)加杠桿的行為進(jìn)行規(guī)范，這都意味著基建和地產(chǎn)增速在2018年放緩或處于低位，對銅的需求會減弱。唯獨(dú)新能源汽車對銅箔需求的增長帶來銅消費(fèi)亮點(diǎn)，但是絕對量占比很小，僅有3%左右。

因此，對于銅市場而言，2018年2月COMEX銅市場基金凈多持倉出現(xiàn)了明顯的回落，這主要是市場過度樂觀預(yù)期開始有所回落。數(shù)據(jù)顯示，截至2月6日，COMEX銅期貨基金凈多持倉降至52955張合約，此前其在1月2日一度創(chuàng)下1995年以來最高紀(jì)錄63912張合約。

在市場對于銅未來走勢看法過于一致的情況下，過度樂觀往往會帶來風(fēng)險，我們可以選擇芝商所COMEX銅期貨期權(quán)對沖潛在的大幅回踩風(fēng)險。目前，COMEX銅期貨期權(quán)交易活躍，銅期貨1月ADV達(dá)到13.15萬張合約（約150萬噸），同比增長55％。而從2月27日收盤時起，現(xiàn)貨月份頭寸限制將從1200張增加到1500張，適用于五種銅期貨和期權(quán)合約。QuikStrike期權(quán)分析工具顯示，COMEX銅每周期權(quán)隨著執(zhí)行價格越來越高，波動率越來越大，2月22日到期的執(zhí)行價為3.16美分/磅的COMEX銅期權(quán)波動率為19.61點(diǎn)，而3月26日執(zhí)行價為3.18美分/磅的COMEX銅期權(quán)波動率升至19.93點(diǎn)。因此，我們建議如果持有COMEX銅期貨多頭頭寸，可買入相對應(yīng)期限的COMEX銅期權(quán)，或者隨著銅價走勢，做多COMEX銅期權(quán)的波動率。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。