兩大利空沖擊鋁價

消費走弱和成本支撐塌陷沖擊鋁價。

11月份，雖然部分“2+26”城市提前開始實施采暖季限產措施，但是電解鋁價格一路下跌。筆者認為，鋁價超預期下跌的原因有：一是電解鋁非采暖季限產地區(qū)（廣西、內蒙古等地）新增產能投產，二是產能置換導致全國電解鋁產量下滑不及預期，三是下游需求回落幅度超出預期，四是原材料漲勢趨緩下成本支撐動搖。隨著大范圍限產在11月15日展開，鋁市供需雙縮局面會持續(xù)，鋁價大概率跟隨成本而回落。

產量實際降幅較小

從已經公布的采暖季限產方案來看，河南省，山東濱州、淄博、聊城和山西呂梁地區(qū)相繼出臺了限產方案，合計減產347.7萬噸，遜于預期的400萬噸，采暖季4個月影響電解鋁產量約97.5萬噸。

在采暖季限產之際，電解鋁新裝置投產和產能置換也在推進。據(jù)統(tǒng)計，2017年四季度電解鋁新增投產產能達228萬噸，主要集中在廣西、貴州和內蒙古三個地區(qū)。而10月底電解鋁產能置換再掀小高潮，陜西、貴州、新疆三地鋁企置換產能合計215.53萬噸。并且在產能置換過程中，存在通過提高電流強度擴大產能置換指標的情況。

因此，電解鋁產量實際環(huán)比回落幅度較小。數(shù)據(jù)顯示，2017年10月中國電解鋁產量環(huán)比僅僅下降1.9%，略微降至295萬噸，同比則增長5.6%。

下游消費下滑明顯

電解鋁下游消費主要集中在建筑領域，地產開工回落使得鋁消費下滑跡象明顯。盡管輕型汽車等鋁消費前景較好，但是目前占比較低。數(shù)據(jù)顯示，9月中國鋁材產量環(huán)比下滑2.2%，同比增速大幅回落至8.1%，8月份同比增速為13%。

截至11月9日，上海、無錫等主要城市鋁錠社會庫存為169.1萬噸，較年內最高紀錄也不過回落1萬―2萬噸，較去年同期大幅攀升541%。

此外，10月份主要地區(qū)鋁桿加工費明顯回落驗證消費走弱。鋁價高企一度導致線纜企業(yè)在國網第三次、第四次線路招標中的訂單虧損，企業(yè)后續(xù)接單積極性下降。

成本支撐動搖是鋁價下跌的主因

筆者認為，從2017年年初至今，鋁價上漲驅動力并不是供應缺口預期，而是在環(huán)保治理下上游原材料（如氧化鋁、預備陽極和氟化鋁）大幅上漲帶來的成本傳導。11月份氧化鋁漲勢放緩，鋁土礦供應問題確實影響部分企業(yè)生產，但在當前的利潤刺激下，多數(shù)大型氧化鋁企業(yè)保持高產甚至超產的意愿較強。筆者估算，10月中國氧化鋁產量為605萬噸，凈進口約為27萬噸，總供應量達到633萬噸。而電解鋁產量305萬噸，折算氧化鋁需求587萬噸，實際氧化鋁過剩19萬噸。

總體來看，電解鋁超預期下跌的主要原因是市場忽略了地產降溫下的需求放緩力度，而過度高估電解鋁去產能和環(huán)保督察下的供應收縮力度。在氧化鋁漲勢放緩的情況下，成本傳導型上漲自然會逆轉為超預期下跌。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。