低硫燃油價(jià)格承壓：原油需求疲軟與庫(kù)存逆向變動(dòng)下的市場(chǎng)困境

引言：低硫燃料油期貨在2024年5月31日的早盤下跌幅度超過3%。LU主力合約早盤開盤價(jià)4148.0元，最高價(jià)報(bào)4172.0元，最低價(jià)報(bào)4053.0元，持倉(cāng)量減少780手至9.1萬手。而前一交易日（5月30日）低硫燃料油期貨的資金整體流入為700.33萬元。低硫燃料油加速走弱，除了自身基本面偏弱外，近日來原油端明顯回落也是拉低LU盤面支撐的主要因素。

一、原油價(jià)格回落

近期原油價(jià)格呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，主要受到幾大因素的共同作用。首先，盡管EIA原油庫(kù)存減少超過預(yù)期，顯示出上游去庫(kù)存化進(jìn)程，但下游需求卻并未同步跟上，特別是汽油消費(fèi)的不振導(dǎo)致汽油庫(kù)存累積，這一庫(kù)存動(dòng)態(tài)的不均衡對(duì)油價(jià)構(gòu)成了直接壓力。其次，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能的減弱跡象，如一季度GDP增長(zhǎng)率的下調(diào)和初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)的小幅回升，打擊了市場(chǎng)對(duì)原油需求的信心。同時(shí)，美國(guó)原油產(chǎn)量維持高位，加之進(jìn)口量增加，進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)供應(yīng)過剩的情況。此外，即將到來的美國(guó)夏季駕駛季汽油庫(kù)存增加而需求依舊疲軟，抵消了原油庫(kù)存減少的正面效應(yīng)，使得油價(jià)繼續(xù)承壓。

后市來看，原油價(jià)格的走勢(shì)預(yù)計(jì)將持續(xù)受到多重因素的交織影響。短期內(nèi)，油價(jià)可能延續(xù)弱勢(shì)，面臨進(jìn)一步下行的風(fēng)險(xiǎn)，特別是如果汽油需求未能有效提振，跌破關(guān)鍵技術(shù)支撐位可能觸發(fā)更深的跌勢(shì)。中長(zhǎng)期而言，市場(chǎng)的焦點(diǎn)將轉(zhuǎn)向OPEC+的產(chǎn)量政策會(huì)議結(jié)果，其減產(chǎn)延期的決定或潛在的進(jìn)一步減產(chǎn)動(dòng)作，結(jié)合美國(guó)夏季駕駛季的實(shí)際需求表現(xiàn)，將成為左右油價(jià)的關(guān)鍵變量。

二、國(guó)內(nèi)燃料油進(jìn)口出現(xiàn)下滑

5月亞洲燃料油進(jìn)口量觸三月低谷，僅575萬噸，后續(xù)回升乏力。供需矛盾加劇的深層驅(qū)動(dòng)包括沙特對(duì)亞洲重質(zhì)油供應(yīng)的策略性削減，美委制裁豁免終結(jié)，以及中東夏季需求激增引發(fā)的資源爭(zhēng)奪戰(zhàn)。中國(guó)因素尤為關(guān)鍵，HSFO需求疲軟致進(jìn)口銳減，裂解價(jià)差滑至18個(gè)月低點(diǎn)187萬噸，進(jìn)口量自4月峰值135萬噸跌至123萬噸。政策層面，中國(guó)第二批LSFO出口配額上調(diào)至400萬噸，增幅顯著，策略性調(diào)整不僅昭示國(guó)內(nèi)船燃市場(chǎng)將迎來更多供應(yīng)，也隱含了對(duì)外出口在嚴(yán)格管理下擴(kuò)張受限的信號(hào)，整體映射出低硫燃料油市場(chǎng)正處于政策引導(dǎo)與需求調(diào)整的深度變革期。

三、獨(dú)立煉廠利潤(rùn)短期波動(dòng)，對(duì)于燃油支撐維持

亞洲高硫燃料油（HSFO）市場(chǎng)持續(xù)展現(xiàn)出韌性，自5月初起保持穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，近月合約間顯著的逆向價(jià)差結(jié)構(gòu)穩(wěn)固，裂解價(jià)差則維系在較低的個(gè)位數(shù)貼水水平。中東地區(qū)的到貨減少，5月總量估測(cè)為156萬噸，雖高于4月的127萬噸，但較第一季度月均201萬噸明顯下滑，進(jìn)一步限制了HSFO價(jià)格的下行空間。同時(shí)，俄羅斯供應(yīng)受歐盟禁令影響，5月對(duì)亞洲出口量驟減至221萬噸，環(huán)比下降36%，遠(yuǎn)低于過去一年月均284萬噸，加劇了區(qū)域內(nèi)的供應(yīng)緊張。

相比之下，低硫燃料油（LSFO）市場(chǎng)在經(jīng)歷了一段時(shí)間的強(qiáng)勁后顯露疲態(tài)，平衡月掉期價(jià)值下跌4.4%，平均至599.32美元/噸，伴隨月間價(jià)差與裂解價(jià)差同樣下滑。盡管即時(shí)供應(yīng)緊張，LSFO的現(xiàn)金溢價(jià)也出現(xiàn)回調(diào)，6月底裝船貨物估價(jià)為4.50至5.00美元/噸，較月中平均8至9美元/噸下滑，但仍高于月初的2.50至3.00美元/噸區(qū)間。LSFO/迪拜裂解價(jià)差與即時(shí)M0/M1月間價(jià)差亦同步收縮，裂解價(jià)差均值降至8.33美元/桶，較5月上旬的11.23美元/桶減少，月間價(jià)差縮小至5.25美元/噸，從前值7.38美元/噸下滑。HSFO的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)促使Hi-5價(jià)差（HSFO與LSFO價(jià)差）環(huán)比縮窄約35美元/噸，5月平均為101美元/噸，為自2023年8-9月以來最低。

山東地?zé)捬舆t焦化裝置理論加工利潤(rùn)為244元/噸，較上周期266元/噸跌22元/噸，跌幅8.27%。周根據(jù)最新數(shù)據(jù)顯示，截至5月30日當(dāng)周，山東地?zé)捜剂嫌蜆颖镜拇呋麧?rùn)為-109元/噸，較上一周期的-129元/噸上漲20元/噸，漲幅達(dá)15.50%。催化利潤(rùn)上升的主要原因在于催化裝置的原料價(jià)格仍在下跌，而成品價(jià)格則呈現(xiàn)漲跌不一的趨勢(shì)，原料價(jià)格的跌幅大于成品價(jià)格，導(dǎo)致催化利潤(rùn)略微上升。與上一周期相比，本周期的催化柴油現(xiàn)金價(jià)格下跌93元至6189元/噸，催化汽油的周均價(jià)上漲57元/噸至8487元/噸，油漿價(jià)格下跌70元/噸至3850元/噸，液化氣的均價(jià)上漲30元/噸至5170元/噸。在原料方面，催化料的價(jià)格比上一周期下跌20元/噸，降至6130元/噸。低硫期價(jià)近期弱勢(shì)主要源于現(xiàn)貨市場(chǎng)寬松以及原油價(jià)格下行，尤其是隨著科威特石油公司al-Zour新產(chǎn)量自7月起逐步入市，以及其下半年定期招標(biāo)帶來的新增供應(yīng)預(yù)期，預(yù)示著市場(chǎng)供需格局的微妙轉(zhuǎn)變。

短期觀點(diǎn)

鑒于高硫燃油市場(chǎng)相對(duì)堅(jiān)挺與低硫燃油期價(jià)近期走弱的對(duì)比，可以嘗試構(gòu)建高低硫的價(jià)差套利策略?？紤]到主力合約低高硫價(jià)差已收窄至歷史較低水平，未來若中東到貨量持續(xù)受限或俄羅斯供應(yīng)進(jìn)一步收緊，高硫價(jià)格可能繼續(xù)堅(jiān)挺，而隨著新供應(yīng)源的加入可能逐漸緩解低硫的緊張狀況，低高硫價(jià)差有擴(kuò)大的潛力。

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