LPR新錨已定 利率并軌可期

近期LPR改革正式落地。8月16日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出，改革完善貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率(LPR)形成機(jī)制；8月17日，人民銀行發(fā)布15號(hào)公告，新LPR形成機(jī)制正式出臺(tái)；8月20日、9月20日以及10月21日，LPR指導(dǎo)價(jià)出爐。至此，通過(guò)調(diào)控公開(kāi)市場(chǎng)政策利率引導(dǎo)降低貸款利率的通道正式打開(kāi)，有助于進(jìn)一步降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本。

　　LPR改革背景

　　經(jīng)濟(jì)下行壓力加大、逆周期調(diào)節(jié)亟待加碼。當(dāng)前國(guó)內(nèi)外形勢(shì)均較為復(fù)雜嚴(yán)峻。國(guó)外方面，全球經(jīng)濟(jì)放緩，多國(guó)央行紛紛開(kāi)啟降息通道，海外貨幣寬松勢(shì)頭總體不減。國(guó)內(nèi)方面，內(nèi)需總體疲軟，在房住不炒的原則下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)內(nèi)生動(dòng)能不足，需加大逆周期調(diào)節(jié)力度。

　　打通利率市場(chǎng)化“最后一公里”。利率市場(chǎng)化是我國(guó)金融改革的重要內(nèi)容之一。從1996年6月放開(kāi)銀行間同業(yè)拆借利率開(kāi)始，到2015年放開(kāi)存款利率浮動(dòng)上限為標(biāo)志，我國(guó)利率市場(chǎng)化歷時(shí)近20年才宣告初步完成，進(jìn)程主要可分成準(zhǔn)備、發(fā)展、全面開(kāi)放和最終深化這四個(gè)階段。

　　雖然名義上我國(guó)在2015年就已經(jīng)基本完成利率市場(chǎng)化改革，存貸款利率上下浮動(dòng)區(qū)間全部打開(kāi)，但現(xiàn)實(shí)中并未實(shí)現(xiàn)完全市場(chǎng)化定價(jià)，銀行間市場(chǎng)利率與存貸款利率之間依然難以傳導(dǎo)，“雙軌”局面形成，改革進(jìn)入深化階段，“兩軌并一軌”成為新目標(biāo)。

　　利率傳導(dǎo)渠道不暢，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資貴問(wèn)題仍存。近年來(lái)，決策層對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是民營(yíng)、小微企業(yè)的扶持決心十分明確，實(shí)行多措并舉解決其融資難、融資貴等問(wèn)題，包括減稅降費(fèi)、普惠金融定向降準(zhǔn)、調(diào)整銀行信貸考核指標(biāo)等。但當(dāng)前國(guó)內(nèi)利率傳導(dǎo)存在阻滯，市場(chǎng)利率端的變動(dòng)難以傳導(dǎo)至與實(shí)體融資息息相關(guān)的貸款利率。

　　我國(guó)利率傳導(dǎo)機(jī)制。從利率市場(chǎng)化改革發(fā)展進(jìn)程來(lái)看，我國(guó)基本形成了“貨幣政策利率—貨幣市場(chǎng)利率—存款利率—貸款利率”的傳導(dǎo)機(jī)制。

　　由于利率“兩軌”并行，導(dǎo)致貨幣市場(chǎng)利率向貸款利率傳導(dǎo)不暢。目前，我國(guó)并行的利率“雙軌”是指貨幣市場(chǎng)利率(以Shibor為代表)和貸款市場(chǎng)利率(以LPR為代表)，其中Shibor市場(chǎng)化程度較高。當(dāng)前央行的貨幣政策需要以銀行等金融機(jī)構(gòu)作為媒介向?qū)嶓w傳導(dǎo)，為鼓勵(lì)銀行更多的以低價(jià)給實(shí)體放貸，央行通常會(huì)通過(guò)降低政策利率釋放低成本流動(dòng)性給銀行，貨幣市場(chǎng)利率會(huì)有所降低。但目前銀行的FTP(內(nèi)部資金轉(zhuǎn)移定價(jià))和存貸款利率仍高度依賴存貸款基準(zhǔn)利率，即使貨幣市場(chǎng)利率下行，這種變動(dòng)也無(wú)法有效傳導(dǎo)至銀行資產(chǎn)端，實(shí)體企業(yè)“融資貴”的問(wèn)題依然存在。因此，當(dāng)前利率并軌是深化利率市場(chǎng)化進(jìn)程中的關(guān)鍵一步。

　　LPR改革落地

　　LPR即貸款基礎(chǔ)利率，是金融機(jī)構(gòu)對(duì)其最優(yōu)質(zhì)客戶執(zhí)行的貸款利率。改革未落地之前，LPR錨定央行貸款基準(zhǔn)利率，變動(dòng)基本與其保持一致。自2015年11月起，老版LPR保持在4.31%的水平(2015年降息后1年期貸款基準(zhǔn)利率維持在4.35%)。LPR高度依賴貸款基準(zhǔn)利率，很難準(zhǔn)確高效地反映市場(chǎng)利率的變化。

　　新版LPR定“新錨”助力改善實(shí)體融資。8月17日，央行就改革完善LPR形成機(jī)制發(fā)布15號(hào)公告。與原版LPR相比，新版LPR主要有以下幾點(diǎn)變化：報(bào)價(jià)方式由參考基準(zhǔn)利率改為按照公開(kāi)市場(chǎng)操作利率加點(diǎn)形成；增加5年期以上的期限品種，為銀行發(fā)放住房抵押貸款等長(zhǎng)期貸款的利率定價(jià)提供參考；報(bào)價(jià)行在全國(guó)性銀行基礎(chǔ)上增加城商行、農(nóng)商行、外資行和民營(yíng)銀行，范圍代表性增強(qiáng)；報(bào)價(jià)頻率降低、有利于提高報(bào)價(jià)質(zhì)量；新版LPR應(yīng)用情況納入MPA考核，督促各銀行運(yùn)用LPR定價(jià)。

　　8月20日，新版LPR首次報(bào)價(jià)，其中1年期4.25%，5年期4.85%，分別較1年期、5年期貸款基準(zhǔn)利率下降了10BP、5BP.9月20日，第二次報(bào)價(jià)，1年期下調(diào)5BP至4.2%，5年期保持4.85%不變。

　　為了進(jìn)一步深化LPR改革，8月26日，人民銀行行長(zhǎng)易綱主持召開(kāi)24家主要金融機(jī)構(gòu)貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率(LPR)工作會(huì)議。會(huì)議中強(qiáng)調(diào)各金融機(jī)構(gòu)要抓緊推動(dòng)LPR運(yùn)用，堅(jiān)決打破貸款利率隱性下限，同時(shí)，加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的金融支持。同一天，央行制定了對(duì)銀行新發(fā)放貸款應(yīng)用LPR情況的具體要求。

　　LPR改革的積極意義

　　第一，打破隱性下限，有利于推動(dòng)利率并軌，提高政策利率向貸款利率的傳遞效率，助力寬貨幣向?qū)捫庞玫膫鲗?dǎo)。此次改革貸款定價(jià)掛鉤LPR，而LPR錨定MLF(中期借貸便利)利率，客觀上加大了政策利率和貸款定價(jià)的聯(lián)動(dòng)性，消除了部分銀行設(shè)置的隱性下限，貨幣市場(chǎng)向信貸市場(chǎng)的利率傳導(dǎo)機(jī)制因此捋順。

　　第二，成為央行進(jìn)行定向調(diào)控的新型貨幣政策工具，堅(jiān)持控地產(chǎn)前提下的結(jié)構(gòu)性寬松。此次LPR的調(diào)整釋放了一定的寬松信號(hào)，但相比于降息，這種寬松程度是較溫和和克制的。一方面，通過(guò)增加5年期品種，對(duì)應(yīng)期限較長(zhǎng)的住房抵押貸款，從而形成了對(duì)房貸和企業(yè)信貸的分開(kāi)調(diào)控，確保資金流入實(shí)體；另一方面，央行還可以結(jié)合LPR利率和MPA(宏觀審慎評(píng)估體系)考核，實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)性信貸調(diào)控目的。

　　第三，銀行資產(chǎn)端信貸定價(jià)空間打開(kāi)，市場(chǎng)化定價(jià)能力以及風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力有望增強(qiáng)。新LPR在MLF的基礎(chǔ)上加點(diǎn)形成，加點(diǎn)幅度取決于各報(bào)價(jià)行自身資金成本、市場(chǎng)供求、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等因素，然后他行信貸定價(jià)在LPR基礎(chǔ)上自由浮動(dòng)，這一系列操作打破了隱性約束，將定價(jià)權(quán)交給銀行，是利率市場(chǎng)化的關(guān)鍵一步。

　　第四，實(shí)施新老劃斷，降低利差收縮對(duì)銀行的沖擊。目前，存款基準(zhǔn)利率保持不變，而貸款利率放開(kāi)會(huì)導(dǎo)致息差收窄。新LPR利率改革方案只針對(duì)新增貸款，存量利率保持不變，大概率是為了盡量降低息差收窄對(duì)銀行盈利能力的影響。

　　對(duì)LPR改革的建議

　　第一，繼續(xù)執(zhí)行有針對(duì)性的貨幣政策，結(jié)合結(jié)構(gòu)性實(shí)體扶持措施，著力引導(dǎo)資金流向中小企業(yè)，緩解其融資難問(wèn)題。雖然利率并軌有助于信貸利率的下降，但當(dāng)前經(jīng)濟(jì)承壓，小微企業(yè)信貸質(zhì)量較低，銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好未明顯修復(fù)，難以做到真正的“結(jié)構(gòu)性”支持，大型企業(yè)會(huì)更受青睞，中小企業(yè)受益程度或較小。因此，需要營(yíng)造公平透明的營(yíng)商環(huán)境，落實(shí)國(guó)企和民企的“競(jìng)爭(zhēng)中性”，給予小微企業(yè)合理的市場(chǎng)定位和外部增信扶持，才能從根本上引導(dǎo)資金更多流向民營(yíng)、小微企業(yè)。

　　第二，進(jìn)一步促進(jìn)LPR的市場(chǎng)化定價(jià)，同時(shí)豐富LPR衍生品。一是建議逐步過(guò)渡到更加市場(chǎng)化的掛鉤品種。二是豐富LPR衍生品交易，推動(dòng)衍生工具對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。貸款利率變動(dòng)更加市場(chǎng)化，給銀行和企業(yè)的成本管理帶來(lái)挑戰(zhàn)，因此需豐富和完善相關(guān)衍生品交易，對(duì)沖LPR帶來(lái)的成本不確定性。

　　第三，需推進(jìn)商業(yè)銀行FTP定價(jià)機(jī)制的完善，提高M(jìn)LF到LPR的傳導(dǎo)效率。LPR與MLF之間傳導(dǎo)的有效性還需要經(jīng)過(guò)商業(yè)銀行內(nèi)部資金轉(zhuǎn)移定價(jià)(FTP)的考驗(yàn)。而FTP是由銀行的綜合負(fù)債成本決定的，當(dāng)前我國(guó)商業(yè)銀行普遍缺乏完善的FTP定價(jià)體系。因此，MLF與LPR之間的傳導(dǎo)效率的提高還需更加成熟的FTP定價(jià)機(jī)制。

　　第四，適當(dāng)平衡一般性存款和其他負(fù)債在流動(dòng)性指標(biāo)中的重要性，進(jìn)一步降低商業(yè)銀行負(fù)債端成本，減小成本上升對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)效率的制約。我國(guó)存款監(jiān)管指標(biāo)強(qiáng)化了一般性存款的重要性，一般存款爭(zhēng)奪激烈，導(dǎo)致當(dāng)前結(jié)構(gòu)性存款、大額存單等利率高企，相應(yīng)理財(cái)利率難下行，最終導(dǎo)致銀行負(fù)債成本難下行，成本轉(zhuǎn)嫁壓力也進(jìn)一步削弱利率傳導(dǎo)效應(yīng)。而貨基、理財(cái)以及互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展導(dǎo)致儲(chǔ)蓄存款分流，雖然這些產(chǎn)品最終主要投向依然是銀行存款，但是卻由一般存款轉(zhuǎn)變?yōu)橥瑯I(yè)存款，銀行負(fù)債端成本顯著上升。因此建議一方面重新評(píng)估不同負(fù)債的穩(wěn)定性，適當(dāng)調(diào)整一般性存款在流動(dòng)性指標(biāo)中的系數(shù)；另一方面增加長(zhǎng)期限同業(yè)負(fù)債，以更好發(fā)揮出同業(yè)負(fù)債在流動(dòng)性管理和填補(bǔ)一般性存款缺口時(shí)的作用。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。