華泰期貨：宏觀大類周報(bào)20171120

摘要：

短端的繼續(xù)上行疊加長(zhǎng)端的難以突破，收益率曲線的陡峭化嘗試即宣告失敗。美債十年期和兩年期收益率利差再次跌落至60BP關(guān)口。在相對(duì)平靜的經(jīng)濟(jì)時(shí)刻，通脹預(yù)期的回溫使得短端利率對(duì)于未來(lái)央行收緊的定價(jià)繼續(xù)鋪開；收益率曲線的扁平化對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的沖擊擔(dān)憂增加了避險(xiǎn)資產(chǎn)和波動(dòng)率資產(chǎn)的需求。

與此同時(shí)中國(guó)央行進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管。未來(lái)雙支柱的模型對(duì)于金融體系的管理，在金融業(yè)進(jìn)一步放開的路徑下料延續(xù)逐步收緊的方向。結(jié)構(gòu)性改革引起的是金融“脫虛向?qū)崱钡年囃催€是實(shí)體“遠(yuǎn)水難解”的風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)論預(yù)期的強(qiáng)弱，財(cái)政進(jìn)一步擴(kuò)張的沖動(dòng)下，市場(chǎng)先行上演了通脹預(yù)期的轉(zhuǎn)變。

大類資產(chǎn)配置展望：

股指：是向上要盈利還是向下要供給，這是未來(lái)在利率上行周期中需要回答的問(wèn)題。目前來(lái)看，地產(chǎn)下行周期帶動(dòng)的傳統(tǒng)需求收縮預(yù)期至少給予原有生態(tài)盈利的弱化預(yù)期；而IPO繼續(xù)維持高速形成的市場(chǎng)逆向淘汰機(jī)制對(duì)于供給的沖擊仍需時(shí)間顯現(xiàn)。兩者疊加之下，市場(chǎng)料繼續(xù)尋求確定性的“做大做強(qiáng)”邏輯，對(duì)于市場(chǎng)估值的高度聊存在限制。

國(guó)債：嚴(yán)監(jiān)管的時(shí)代，市場(chǎng)尋找的是階段性交易性機(jī)會(huì)。對(duì)于利率回升的解釋存在很多——經(jīng)濟(jì)韌性，金融嚴(yán)監(jiān)管，通脹預(yù)期等。但是我們認(rèn)為，良好的利率曲線構(gòu)建對(duì)于市場(chǎng)預(yù)期的引導(dǎo)更為重要，而整體中性偏緊之下的結(jié)構(gòu)性寬松對(duì)于資金的引導(dǎo)將起到事半功倍的效果。去杠桿的另一面即是嚴(yán)監(jiān)管，利率市場(chǎng)在這種去化過(guò)程中料繼續(xù)承載著階段性的沖擊。

貴金屬：隨著市場(chǎng)逐步轉(zhuǎn)向確定性，但是流動(dòng)性沖擊的腳步仍需時(shí)日的背景之下，避險(xiǎn)資產(chǎn)仍存在相對(duì)價(jià)值。10月美國(guó)的通脹上升疊加美聯(lián)儲(chǔ)釋放抬升通脹預(yù)期目標(biāo)成為政策選項(xiàng)的背景之下，疊加低預(yù)期的財(cái)政刺激可能已計(jì)入市場(chǎng)價(jià)格，實(shí)際利率的回落繼續(xù)支撐著貴金屬沿著最小阻力前行。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。